Hay outlooks de mercado que se leen como un catálogo de optimismo y otros que prefieren mirar el reverso de la moneda. El de Cambridge Associates para 2026, titulado Finding Value Amid the Hype y publicado el 3 de diciembre de 2025, pertenece claramente al segundo grupo. Su tesis central cabe en una frase: en un entorno en el que el ruido (el hype) tapa los fundamentales, quien mantenga la disciplina del valor estará mejor posicionado para batir al mercado. A partir de ahí, la firma despliega quince recomendaciones de inversión transversales a las distintas clases de activo, todas ellas atravesadas por un mismo hilo conductor: diversificar y no dejarse arrastrar por la narrativa de moda.
Un telón de fondo de crecimiento por debajo de tendencia
El punto de partida macro es deliberadamente sobrio. Cambridge Associates espera un crecimiento global ligeramente por debajo de tendencia en 2026, alineado con el consenso de un PIB real mundial del 2,9%, frente a la media de la última década del 3,1%. La probabilidad de sorpresas al alza es baja —mercado laboral estadounidense reblandeciéndose, efecto rezagado de los aranceles— pero el riesgo de una recesión severa también parece limitado.
Lo interesante es la divergencia de inflación que anticipan por regiones. En Estados Unidos la inflación seguirá temporalmente elevada porque los aranceles empujan los precios al alza a medida que las empresas trasladan costes al consumidor. Fuera de Estados Unidos, en cambio, esos mismos aranceles deberían enfriar la demanda y moderar las presiones de precios. Esa asimetría tiene una consecuencia práctica de primer orden: limita la capacidad de la Reserva Federal para recortar tipos con la agresividad que descuenta el mercado, mientras concede más margen de maniobra al resto de bancos centrales. Es una de esas observaciones que, sin ser espectacular, condiciona buena parte del resto del documento.
La primera idea es también la más importante: diversificar
Si hubiera que quedarse con una sola recomendación, sería la de abrir el outlook: los inversores deberían abrazar la diversificación en 2026. El argumento de Kevin Rosenbaum es que durante la última década el peso de la renta variable —tanto cotizada como privada— ha subido de forma generalizada en las carteras, empujado por la maduración de los activos privados, el auge de la gestión pasiva y los tipos bajos. El análisis de un grupo consistente de 247 endowments y fundaciones estadounidenses muestra que su asignación media a renta variable pública y privada pasó del 51,7% en junio de 2015 al 64,8% en junio de 2025. Los hogares estadounidenses, según los últimos datos de la Fed, mantenían en el segundo trimestre de 2025 una proporción récord de sus activos financieros en bolsa.
El problema es que esta sobreexposición coincide con tres factores que elevan el riesgo: valoraciones altas, concentración de mercado creciente y un contexto macroeconómico mediocre. La concentración es especialmente llamativa. Las diez mayores compañías estadounidenses representan ya el 22,2% de la exposición total a renta variable global, uno de los niveles más altos de toda la serie histórica.
Cuota de las 10 mayores compañías de EEUU sobre el valor total de mercado de la renta variable global, diciembre 1995 – noviembre 2025 (%). Fuente: MSCI, Standard & Poor's y Thomson Reuters Datastream — Cambridge Associates.
La lectura de Cambridge Associates no es alarmista, pero sí matizada: la distribución de rentabilidades futuras de la renta variable tiene hoy una mediana más baja de lo habitual y un sesgo negativo mayor. Para el inversor a muy largo plazo capaz de aguantar volatilidad, o para quien afronte un coste fiscal elevado al reducir bolsa, mantener la exposición actual puede ser razonable. Pero para quien sea sensible a las caídas —por necesidades de gasto o tolerancia al riesgo—, 2026 es un buen momento para reevaluar si su peso en renta variable se ha vuelto excesivo.
Inteligencia artificial: entrar, pero con cabeza
La segunda gran idea, firmada por Celia Dallas, es la que mejor resume el título del documento. La IA es probablemente una de las transformaciones más disruptivas del ecosistema tecnológico, con potencial para reconfigurar modelos de negocio y elevar la productividad. Pero el entorno actual de inversión está marcado por la euforia. Los cuatro grandes hyperscalers —Alphabet, Amazon, Meta y Microsoft— invertirán 350.000 millones de dólares en capex en 2025, con una inversión acumulada que alcanzará billones en los próximos cinco años.
Aquí Cambridge Associates traza un paralelismo histórico incómodo: ferrocarriles, telecomunicaciones, dot-com. En todos esos casos una innovación transformadora condujo a una sobreinversión, exceso de capacidad y, finalmente, pobres rentabilidades para los accionistas de quienes construyeron la infraestructura. Las empresas líderes en IA están migrando de modelos asset-light y de alto ROIC a negocios intensivos en capital, una transición históricamente asociada a un deterioro de los fundamentales y a menor flujo de caja libre.
El dato que mejor lo ilustra es la evolución del consumo de caja. Por ahora, la mayoría de los grandes actores cotizados de la IA viven dentro de sus posibilidades, pero su flujo de caja operativo está cada vez más absorbido por el capex, las recompras de acciones y las adquisiciones. De media, el capex representa el 75% del flujo de caja operativo de estas cinco compañías, frente al 45% que suponía en 2024.
Ratios sobre flujo de caja operativo de META, AMZN, MSFT, GOOG y ORCL — TTM Q3 2024 frente a Q3 2025. Fuente: FactSet Research Systems — Cambridge Associates.
La conclusión no es huir de la IA, sino entrar con disciplina y diversificación: más allá de los nombres más expuestos, buscar a los adoptantes tempranos asset-light, los temas de energía y eficiencia energética, y los disruptores respaldados por venture capital. La firma insiste en un riesgo poco comentado: la "circularidad" del ecosistema, donde las mismas compañías son simultáneamente clientes, proveedoras e inversoras unas de otras, lo que puede enmascarar problemas reales de demanda y rentabilidad.
Cadena eléctrica, dólar y soberanos de calidad
De la IA se desprende de forma natural una tercera idea: invertir a lo largo de toda la cadena de transmisión eléctrica. Simon Hallett sostiene que la IA es solo "la guinda del pastel" de una industria hasta ahora considerada madura y que se enfrenta a un crecimiento de varios años. Los operadores de red necesitan ampliar capacidad y conectar localizaciones a un ritmo no visto desde los años sesenta. Tanto la AIE como BloombergNEF estiman que el capex en redes debe duplicarse para 2030, lo que requiere 300.000 millones de dólares adicionales de inversión anual. Para Cambridge Associates, la oportunidad más clara y robusta no está en la generación, sino en la propia red.
En divisas, Aaron Costello recomienda infraponderar el dólar. Tras un rally de una década iniciado en 2011, el billete verde cayó con fuerza en 2025, y la firma cree que ha empezado un mercado bajista de varios años. Pese a la corrección reciente, el dólar sigue un 32% sobrevalorado en términos ponderados por capitalización bursátil. La recomendación es no intentar cronometrar el previsible rebote técnico, sino usarlo como oportunidad para iniciar o ampliar la infraponderación, con renta variable no estadounidense y bonos soberanos no estadounidenses sin cobertura como vías de implementación.
En renta fija, TJ Scavone aconseja mantener la exposición a soberanos de alta calidad pero evitar las apuestas de duración. Con el mercado descontando unos 75 puntos básicos de recortes de la Fed en 2026 —un escenario que la firma considera optimista— y con los rendimientos en la mitad inferior de sus rangos de valor razonable, no hay caso convincente ni para alargar ni para acortar duración. La recomendación es mantenerla en línea con los índices de referencia.
Dónde sí hay valor: ex-EEUU, small caps y Latinoamérica
El núcleo "value" del documento está en su preferencia geográfica. Thomas O'Mahony defiende sobreponderar la renta variable global ex-EEUU, que en 2025 ya batía a la estadounidense en 4,4 puntos en moneda local y en 11,2 puntos en dólares. El argumento descansa en la valoración: a cierre de noviembre, el ratio CAPCE (precio sobre beneficios en caja ajustados cíclicamente) del MSCI US era 2,2 veces el del MSCI ACWI ex US, un 50% por encima de su mediana histórica relativa. Incluso neutralizando el efecto sectorial, la prima sigue siendo del 25%.
Sean Duffin añade una segunda apuesta: sobreponderar las small caps de mercados desarrollados, que cotizan con descuentos de varias décadas frente a las medianas y grandes pese a no haber sufrido el deterioro de fundamentales que justificaría esas valoraciones. Y la apuesta geográfica más concreta es Latinoamérica. La región acumula un +53% interanual en 2025 y, frente al resto de emergentes, cotiza con un descuento cercano al récord del 51%. Sus divisas están un 11% por debajo de su mediana real a 20 años frente al dólar.
Desviación porcentual respecto a la mediana a 20 años por mercado emergente, a 30 de noviembre de 2025. Taiwán +56 en un extremo; Brasil −15 en el otro. Fuente: I/B/E/S, MSCI y Thomson Reuters Datastream — Cambridge Associates.
El razonamiento es coherente con el resto del outlook: un dólar a la baja alivia la carga de deuda emergente, la innovación tecnológica (incluida la propia construcción de infraestructura de IA) eleva la demanda de materias primas que favorece a los exportadores, y LatAm está relativamente aislada de la política comercial estadounidense, con algunos de los tipos arancelarios efectivos más bajos.
Alternativos: revisar lo privado y apoyarse en hedge funds
La última batería de ideas se centra en los mercados privados y alternativos. Andrea Auerbach sostiene que los privados ya han tocado fondo y entran en fase de recuperación, en un mercado que se bifurca entre mega-gestores y el resto, y donde los vehículos de continuación y el mercado secundario ganan peso. Zach Gaucher recomienda moderar los compromisos con estrategias de venture capital centradas en seed, dado que las valoraciones en fases tempranas no se reajustaron tras 2020-2021 y la dinámica de "ley de potencia" hace que casi el 90% del valor de la clase lo generen el 10% de las compañías.
En el lado líquido, la firma aconseja apoyarse en hedge funds, con especial preferencia por las estrategias equity long/short, bien posicionadas en un entorno de elevada dispersión y baja correlación. Y, de forma muy alineada con su tesis general de prudencia en lo caro, recomienda infraponderar el crédito corporativo cotizado: los diferenciales tanto de grado de inversión como de high yield están cerca de mínimos históricos, lo que convierte ese activo en una operación cada vez más unidireccional. Como alternativa, Cambridge Associates favorece la financiación privada respaldada por activos (ABF), los temas seculares de activos reales (digitalización, descarbonización, demografía) y, en un guiño más específico, los derechos de emisión de carbono de California.
Lectura para una EAF
El valor de este documento para un asesor patrimonial no está en ninguna idea aislada, sino en la coherencia del conjunto. Quince recomendaciones que, leídas juntas, dibujan un mismo movimiento de cartera: salir de lo caro y concentrado (renta variable estadounidense, mega-caps de IA, crédito cotizado) y entrar en lo barato y diversificador (ex-EEUU, small caps, Latinoamérica, soberanos de calidad, alternativos menos correlacionados). No es una llamada a vender bolsa, sino a recomponer el riesgo cuando las valoraciones y la concentración lo hacen asimétrico.
Desde la metodología de gestión del riesgo que aplicamos en BISSAN, hay dos mensajes que resuenan especialmente. El primero es la insistencia en que cada una de estas vistas debe evaluarse en el contexto concreto de cada cartera —tolerancia al riesgo, horizonte, necesidades de liquidez, exposición divisa y fiscalidad—, exactamente el ejercicio individualizado que distingue al asesoramiento real de la recomendación genérica. El segundo es el recordatorio de que la diversificación no es un lujo de mercados tranquilos, sino la herramienta que mejor protege cuando la distribución de rentabilidades futuras tiene la mediana más baja y la cola izquierda más gruesa de lo habitual. En 2026, encontrar valor pasará menos por adivinar el próximo ganador y más por no quedarse atrapado en el que todos ya compraron.