Hay opiniones que envejecen mal en una semana y opiniones que ponen orden en el ruido. La que publica Geoffrey Fouvry el 28 de mayo de 2026 en GraphFinancials — nueve páginas, lectura de diez minutos, sin tablas elaboradas — pertenece a la segunda categoría. No porque traiga datos nuevos, sino porque obliga a colocar los que ya conocíamos en la casilla correcta de las cuentas nacionales. La tesis: lo que el consenso lleva cuatro años llamando "boom de productividad por IA" es, en términos macroeconómicos clásicos, un boom de consumo. Y la prueba está en la balanza por cuenta corriente, no en los gráficos de capitalización del Nasdaq.
Dos fases que casi nadie distingue
Fouvry empieza por un repaso que suena casi escolar pero hace falta. Un boom de productividad genuino, dice, tiene dos fases y se identifica precisamente por cómo bascula la balanza comercial entre ellas:
- Fase 1 — Inversión (déficit). Un país que arranca un boom necesita importar los "bloques de construcción" de su capacidad futura: maquinaria, capital, infraestructura. La balanza comercial se deteriora porque entran más bienes de los que salen. Sus ejemplos históricos son útiles: el EE.UU. de los años 1860-70 importando acero británico y locomotoras para construir los ferrocarriles transcontinentales; la China de los 80 importando maquinaria avanzada alemana y japonesa para sus primeras fábricas modernas.
- Fase 2 — Output (superávit). Una vez la inversión madura, la economía produce y exporta lo que esa inversión hizo posible. EE.UU. acabó inundando los mercados de trigo, algodón y maquinaria propia tras los ferrocarriles. China inundó el mundo de zapatos, textiles y electrónica después de instalar aquella maquinaria importada. El déficit se transforma en superávit y el boom queda validado por la balanza por cuenta corriente.
Cuatro años después del arranque del ciclo AI, Fouvry hace una constatación incómoda: EE.UU. sigue plenamente en la fase 1 y no aparecen señales de que la fase 2 esté llegando. Las exportaciones de servicios digitales — la gran promesa — apenas se han movido en términos netos. Es legítimo dar tiempo al lag entre inversión y output; cuatro años, sostiene, ya es demasiado.
La aritmética nacional no se discute
El siguiente paso de su argumento es la parte que más me interesa, porque es la que nadie puede esquivar:
"En contabilidad nacional, las matemáticas son absolutas. Si la balanza comercial es negativa, Gasto > Producción. Por definición, si un país gasta más de lo que produce, cubre la diferencia vendiendo activos (acciones, inmuebles, deuda pública) a extranjeros."
Esto no es una opinión, es una identidad contable. Y de ahí Fouvry deduce algo que el discurso narrativo del boom AI ha conseguido ocultar: si la diferencia entre lo que consumimos y lo que producimos se cubre transfiriendo a manos extranjeras títulos sobre activos domésticos, lo que parece una "exportación" no es de bienes ni servicios sino de propiedad futura. Es lo contrario de un boom de productividad. Es un mecanismo de empobrecimiento estructural pintado con los colores de la riqueza.
Los números 2023-2025: tamaño del déficit que la IA ha generado
Aquí la columna deja de ser argumentativa y pasa a ser empírica. Los datos que Fouvry resume — y que vienen, en parte, de un trabajo reciente del Federal Reserve Bank of Minneapolis — son los que mejor justifican su veredicto:
- Déficit total de bienes: 1,2 billones de dólares en 2025, máximo histórico.
- Importaciones de bienes "AI-relevantes": 379.000 millones en 2025, un +72,6% desde 2023. En el mismo periodo, las importaciones de bienes sin relación con IA crecieron solo un +2,5%. Casi todo el deterioro adicional del déficit es atribuible a IA.
- Atribución directa: sin el surge AI post-2023, el déficit habría sido aproximadamente un 16% menor — unos 194.000 millones de dólares menos.
- Asimetría AI: en 2025, EE.UU. importó 265.000 millones de bienes AI-específicos y exportó solo 71.000 millones. La pata del comercio se descompone más o menos así: stack computacional (servidores, GPU clusters, redes, refrigeración líquida) ~580.000 millones acumulados a 2025; stack energético (transformadores, switchgear, baterías) ~70.000 millones; semiconductores empaquetados y fabricados sobre todo en Taiwán, Malasia y Corea del Sur.
- Arancel efectivo sobre bienes AI: 4,5%, frente al 12,1% del resto. El 69% de las importaciones AI eludieron por exenciones específicas el muro arancelario nominal — el famoso "tariff loophole" que las grandes tecnológicas defendieron con uñas y dientes en Washington.
Los tres pilares que la narrativa daba por descontados
Donde la columna de Fouvry se vuelve más demoledora es cuando pasa lista a las tres salidas que el discurso oficial llevaba años prometiendo, y que cuatro años después siguen sin materializarse:
El mito de la exportación de APIs. La defensa estándar del déficit AI era que EE.UU. importaría el hardware pero exportaría intangibles de alto margen — modelos, APIs, cloud, software empresarial — y eso compensaría. La realidad: los grandes modelos americanos se consumen principalmente en el mercado doméstico (corporaciones automatizando workflows internos, consumidores usando apps), y las dos barreras que cerraron el resto del mundo no aflojan. Europa mantiene su regulación AI estricta y China ha vetado de facto los modelos occidentales. Sin Europa y sin China, el mercado exportador real de APIs americanas se queda corto frente a la factura del hardware importado.
Los retrasos del CHIPS Act. La otra promesa era construir capacidad de fabricación avanzada doméstica para reducir la dependencia. Los grandes proyectos de Arizona y Ohio han retrasado sus plazos de producción comercial plena por escasez de mano de obra cualificada, problemas de permisos ambientales y cuellos de botella en equipos especializados. EE.UU. en 2026 sigue tan dependiente de Taiwán, Corea del Sur y los hubs asiáticos de packaging como lo estaba en 2023.
El trade-off temporal del hardware. El tercer pilar — el más sutil — es la duración del activo importado. Los servidores y GPU que se están comprando hoy tienen vida útil de 3 a 4 años. El equity y la deuda corporativa que se emiten para financiarlos — y que acaban en manos de capital extranjero atraído por los rendimientos americanos — son títulos sobre flujos futuros indefinidos. La permuta es geométricamente desfavorable: cambiar derechos perpetuos sobre el sistema financiero por hardware que se deprecia en un cuatrienio. La cita más punzante de Fouvry resume la idea:
"EE.UU. está intercambiando propiedad sobre su futuro financiero (acciones, bonos e inmuebles) para pagar hardware físico que se deprecia."
La columna cierra con un veredicto sin retórica — "This s*** is going to blow up" — que no aporta nada analítico pero deja claro que el autor escribe convencido.
Por qué esta opinión nos importa en Maya
No estamos en el negocio de avalar o desmentir narrativas macro a corto plazo. Estamos en el de construir carteras que sobrevivan a una eventual reescritura del marco mental dominante. Y la columna de Fouvry, sin necesidad de ser un paper revisado por pares, hace algo valioso: traduce a la gramática contable nacional una intuición que ya estaba dentro de nuestro posicionamiento estructural en BISSAN.
Tres lecturas conectan directamente con cómo gestionamos en casa:
- Déficit estructural y deterioro del valor de la deuda en moneda emisora. Si lo que sostiene el "boom" es la entrada de capital extranjero a comprar deuda y equity americanos, y si ese capital exige rentabilidades reales, la presión sobre los rendimientos nominales del bono americano se mantendrá mientras la economía interna no produzca el output que justifique el flujo. Es coherente con la cautela operativa que mantenemos sobre la renta fija americana de duración media-larga.
- El oro táctico desde 2024. La pieza de Fouvry refuerza el caso: cuando lo que se intercambia globalmente son títulos sobre activos domésticos por hardware finito, el oro funciona como reserva neutral frente a una eventual repreciación de esa transferencia. No es una apuesta a corto sobre el dólar, es un seguro frente al deterioro silencioso de la composición patrimonial.
- El inmobiliario como pata estructural. La obsesión exclusiva por activos puramente financieros expone al ahorrador justamente al activo que, en la lectura de Fouvry, se está usando como moneda de cambio en esta transacción asimétrica. El ladrillo doméstico — bien gestionado, con apalancamiento controlado — sigue siendo, para nosotros, una de las pocas formas de no participar como "vendedor" del trade que el autor describe.
No hay que tomarse la opinión literalmente — Fouvry mismo escribe que esperó cuatro años antes de publicarla porque era consciente del lag esperable — pero conviene tomársela en serio: lo que documenta no son interpretaciones, son rúbricas contables. Y mientras nadie consiga que el ratio entre 265.000 millones importados y 71.000 millones exportados en bienes AI gire a favor de EE.UU., la palabra correcta para describir lo que ha pasado estos cuatro años no es "boom de productividad". Es otra cosa.
Apunte metodológico
Las cifras que cita Fouvry tienen procedencia diversa y conviene anotarlo para no confundir interpretación con dato. Las dos referencias auditables son: el trabajo del Federal Reserve Bank of Minneapolis sobre el papel del comercio AI en el déficit comercial agregado de EE.UU. (publicado en 2026 y citado explícitamente por Fouvry mediante enlace), y los datos de aduanas norteamericanas sobre clasificación arancelaria de bienes AI-relevantes durante el periodo 2023-2025. El resto del argumento — la atribución al CHIPS Act, la lectura del tariff loophole, la descomposición entre stack computacional y stack energético — es interpretación propia del autor y, como tal, opinión informada. Lo importante para una columna como ésta no es tanto que cada porcentaje resista revisión por pares, sino que la identidad contable que subyace al conjunto — Gasto > Producción ⇒ venta de activos al exterior — es absoluta y no admite matices: si los números agregados confirman el déficit, el mecanismo de financiación necesariamente es el que Fouvry describe. Quien quiera refutar la tesis debe explicar de dónde sale el dinero que paga las 379.000 millones de importaciones AI sin equivalente exportador, y esa explicación, hoy por hoy, no aparece.