Hay informes que se leen como una declaración de intenciones, y este es uno de ellos. Richard Bernstein Advisors, la gestora macro que dirige el antiguo estratega jefe de Merrill Lynch, cierra 2025 con un diagnóstico tan sencillo como incómodo: el año que termina ha sido histórico en especulación, y la respuesta sensata para 2026 no es buscar la siguiente moda, sino refugiarse deliberadamente en lo aburrido.
La tesis arranca con una observación sobre la fontanería del sistema. La economía está sana y la banca funciona, dice RBA, de modo que los recortes de tipos de la Fed —y la anticipación de más recortes— han generado un exceso de liquidez que la economía simplemente no puede absorber. Y el exceso de liquidez, junto con el apalancamiento, es la savia de la especulación. El resultado fue un 2025 donde la especulación estuvo por todas partes: la obsesión bursátil con la IA, los SPACs y las acciones meme; unos diferenciales de crédito en mínimos casi históricos; el uso récord de opciones y ETFs apalancados por parte de los particulares; y el acaparamiento de criptomonedas.
RBA introduce aquí un detalle que casi parece una broma, pero no lo es: varias gestoras comentaron durante el año que estaban considerando incorporar las apuestas deportivas como clase de activo. "I kid you not", apostilla Bernstein. Cuando el ánimo especulativo llega a ese punto, conviene tomar nota.
Cuando activos sin relación se mueven al unísono
La prueba más elegante de que la liquidez —y no los fundamentales— ha guiado los mercados es la correlación entre activos que no deberían tener nada que ver. RBA muestra la estrecha relación entre el éter (la criptomoneda) y los diferenciales de los bonos high yield (invertidos). No hay prácticamente ninguna conexión fundamental entre ambos, salvo una: los dos son activos especulativos. Cuando dos cosas tan dispares se mueven juntas, lo que las une no es la economía real, sino el dinero barato que persigue riesgo.
Esa misma dinámica se ve en el comportamiento de los distintos segmentos del mercado desde el llamado "Liberation Day", el punto en abril de 2025 donde arrancó el último rally. Lo más especulativo lideró con holgura; la calidad y los índices amplios se quedaron muy por detrás.
CHART 2: Speculation Led Since Liberation Day (Total Return, Apr. 8, 2025 – Nov. 25, 2025). Las acciones meme encabezan el ranking; el S&P 500 equiponderado cierra la cola — Capa D.
Lo paradójico es que los fundamentales de beneficios fueron fuertes en 2025, más de lo que la propia RBA esperaba a principios de año. Pero el mercado, históricamente estrecho, ignoró esa amplitud de fortaleza. En vez de premiar a las muchas empresas que crecían bien, concentró todo en un puñado de nombres.
Una amplitud de las más estrechas desde 1998
El segundo pilar del argumento es la estrechez del mercado. RBA mide el porcentaje de valores del S&P 500 que baten al propio índice cada año. En 2025 esa cifra estuvo entre las más bajas desde 1998.
CHART 3: S&P 500 — Percentage of Stocks that Outperformed the Index (Price Returns, 1990 – Nov. 28, 2025). La mediana histórica ronda el 48 %; 2025 queda muy por debajo — Capa D.
Aquí está la trampa lógica que RBA quiere desmontar. Los mercados estrechos suelen reflejar ciclos de beneficios débiles, donde de verdad solo unas pocas empresas crecen y tiene sentido que el dinero se concentre. Pero 2025 no fue eso: fue un año de beneficios sanos y amplios. La concentración, por tanto, no estaba justificada por los fundamentales. RBA enseña que muchas compañías —no solo las "Siete Magníficas"— tenían tasas de crecimiento de beneficios similares o superiores a las del grupo estrella. El crecimiento de los Mag 7 no era único; el mercado simplemente decidió creer que sí.
La conclusión que extrae la gestora es contundente: si los beneficios eran fuertes y amplios pero el mercado fue estrecho, entonces lo que movió las cotizaciones fue la liquidez, no los fundamentales. Y eso tiene una implicación directa para 2026.
La pregunta del millón: ¿podrá la Fed recortar tanto como se espera?
Los titulares de principios de 2026 girarán, previsiblemente, en torno al nuevo presidente de la Fed y la senda de recortes. Pero RBA insiste en que la pregunta relevante no es de personalidades ni de política, sino esta: ¿permitirán la economía y los mercados que la Fed recorte tanto y tan rápido como descuenta hoy el consenso?
Su respuesta es que probablemente no, por dos razones. La primera es que las condiciones financieras no están frenando el crecimiento. La Fed solo afecta a la economía de forma indirecta: baja el coste de financiación de la banca con la esperanza de estimular el crédito y, con ello, la actividad. Pero hoy cuesta encontrar un cuello de botella en los mercados financieros que esté ahogando el crédito y justifique recortes. El índice de condiciones financieras de Bloomberg muestra unas condiciones claramente holgadas frente a su historia.
La segunda razón es la inflación. RBA observa la tasa anualizada a tres meses del deflactor del PCE subyacente —la medida preferida de la Fed— y advierte que la inflación se está alejando del objetivo del 2 %. Parece exagerado, dicen, suponer que volverá a ese objetivo si la Fed sigue recortando y las condiciones monetarias se relajan aún más. Salvo que la Fed cambie su postura de siempre y acepte una inflación mayor, las previsiones actuales de recortes pueden resultar demasiado optimistas.
Y hay un vínculo directo con la bolsa: RBA muestra que la sobre-rentabilidad de los Mag 7 ha ido de la mano de las expectativas de recortes. Cuando se esperaban subidas de tipos, los Mag 7 se quedaban atrás; cuando se esperaban recortes, lideraban. Si el mercado peca de optimista sobre los recortes de 2026, los grandes valores especulativos son los más expuestos.
La cartera aburrida: dividendos, calidad y fuera del crédito
De ese diagnóstico nace la receta. Las carteras de RBA entran en 2026 orientadas hacia inversiones más aburridas, cuyo comportamiento dependa menos de la liquidez y de unas condiciones financieras laxas. Y "aburrido", en su vocabulario, tiene tres patas.
En renta variable, los dos temas que dominan son dividendos y calidad, dos pilares de la creación de riqueza que, a su juicio, muchos inversores han olvidado. La capitalización de los dividendos ha sido históricamente una de las formas más sencillas de generar patrimonio, y sin embargo se pasa por alto.
CHART 9: S&P 500 Dividend Aristocrats Index vs. Nasdaq Composite Index (Dec. 4, 2000 – Dec. 4, 2025). En 25 años, lo "aburrido" bate por poco al Nasdaq con menos sustos — Capa D.
A esto RBA suma la calidad fuera de EE. UU. El argumento clásico para invertir en Europa y otros mercados —su menor valoración relativa— solía chocar con un crecimiento inferior que acababa decepcionando. Hoy, dice RBA, hay una razón distinta: las compañías de alta calidad no estadounidenses ofrecen un crecimiento competitivo o incluso superior. Es lo que llama la "trifecta": mejor crecimiento, mayor rentabilidad por dividendo y, encima, infravaloración. La calidad desarrollada no estadounidense ofrece una rentabilidad total esperada (crecimiento de beneficios más dividendo) superior a la de los Mag 7, pero cotiza con un descuento del 30-40 %.
En renta fija, RBA se mantiene fuera del consenso evitando el crédito corporativo. Los diferenciales están históricamente estrechos y no compensan el riesgo de los emisores de peor calidad. La gestora recuerda que en los últimos 30 años solo ha habido tres episodios con diferenciales tan estrechos como ahora, y tras cada uno llegó un evento de crédito serio: las crisis de Asia y Rusia de finales de los noventa, la Gran Crisis Financiera y los sustos de inflación de 2022. Prefieren hipotecas y treasuries, manteniendo una duración cercana al índice por sus citadas preocupaciones inflacionistas.
La tercera pata es el oro, con una asignación estructural desde hace años. El oro ha sido históricamente una buena cobertura frente a la incertidumbre, y la incertidumbre, por definición, no se puede predecir. RBA lo describe con una imagen feliz: el oro como "rueda de repuesto" de la cartera. La incertidumbre ha subido en los últimos años, y el oro se ha apreciado en consecuencia.
Oro sí, cripto no: no son lo mismo
Conviene aquí una nota de cautela que RBA subraya y que encaja con cómo entendemos estas cosas: la gestora pide a los inversores que ignoren la idea de que las criptomonedas son "oro digital". El oro lo mueve la incertidumbre; las criptomonedas, la liquidez. El oro ha sido un refugio; las criptomonedas, un vehículo de especulación. Lejos de ser parecidos, dice RBA, son casi clases de activo diametralmente opuestas. Es un análisis útil para entender la naturaleza de cada activo —que es justo para lo que sirve un informe así— sin que ello implique recomendación alguna de invertir en cripto.
El cierre del informe vuelve al inicio con elegancia. Cuando las apuestas deportivas se consideran una nueva clase de activo, como aparentemente ocurre hoy, es fácil sostener que la especulación domina el pensamiento de los inversores. Históricamente, lo prudente ha sido mantener las carteras simples y aburridas justo cuando la especulación alcanza su clímax, porque lo aburrido se vuelve de repente hermoso en cuanto la especulación se desvanece.
Para un inversor de largo plazo, el mensaje de RBA no es una predicción de mercado a corto, sino una postura: no intentar adivinar cuándo pincha la euforia, sino construir una cartera que no dependa de que la fiesta continúe. Dividendos que componen, empresas de calidad —dentro y fuera de EE. UU.—, deuda pública en lugar de crédito apretado, y una posición en oro como seguro. Aburrido, sí. Y precisamente por eso, según RBA, hermoso para 2026.