Hay informes que valen sobretodo por quien los firma y dónde estaba cuando los escribió. Este es uno de ellos. Tim Opler, Managing Director de la banca de inversión de salud de Stifel, acaba de pasar la semana del 8 de junio en China —Shanghái y Pekín, agenda apretada de reuniones con biotecnológicas, farmacéuticas e inversores— y vuelve con una serie de impresiones que, leídas con calma, dicen bastante más sobre el futuro de la industria farmacéutica mundial que muchos informes de estrategia escritos desde un despacho de Boston.
Me interesa este tipo de documento por una razón concreta. No es un análisis macro ni una previsión de tipos: es un banquero de inversión contando lo que ha visto con sus propios ojos, y los banqueros de inversión de salud viven de cerrar acuerdos, de modo que saben perfectamente de dónde viene el dinero y hacia dónde va. Y lo que cuenta Opler es que el dinero, cada vez más, va hacia China. Veamos los datos, porque aquí la anécdota viaja acompañada de cifras duras.
La mitad de los grandes acuerdos ya nace en China
El primer gráfico del informe es de esos que se explican solos. Stifel cuenta, año a año desde 2019, qué porcentaje de las licencias de gran farma de 50 millones de dólares o más por adelantado se firmaron con una contraparte china. La progresión es brutal: 0% en 2019 y 2020, un 4% en 2021, un 11% en 2022, un 23% en 2023, un 44% en 2024, un 48% en 2025 y un 50% en lo que va de 2026. Es decir, hoy la mitad de los acuerdos relevantes de la industria nace al otro lado del Pacífico.
Figura 1. La mitad de las grandes licencias de 2026 ya se firma con contrapartes chinas — Stifel / DealForma.
Vale la pena fijarse en lo que mide ese gráfico, porque es solo el recuento de operaciones (cuántas se firman). Pero hay otra forma de cortar el dato que, francamente, impresiona todavía más: en lugar de contar acuerdos, sumar todos los dólares y acciones pagados por adelantado. Visto así, la Figura 2 enseña que la proporción que va a China salta del 35% de 2025 al 68% en 2026. Dos de cada tres dólares que la gran farma pone por adelantado en una licencia biofarma están yendo a China.
Figura 2. Por dólares pagados por adelantado, China se lleva el 68% en 2026 — Stifel / DealForma.
Las cifras absolutas redondean la foto. Según Opler, el total de pagos por adelantado de la gran farma en acuerdos de licencia con China sumó 4.500 millones de dólares en las primeras 24 semanas de 2026 (frente a 5.100 millones en todo 2025, y 12.900 millones acumulados entre 2019 y 2025). El salto del 68% se explica en buena parte por cuatro acuerdos de cartera de I+D que concentraron 3.200 millones por adelantado: AstraZeneca con CSPC (1.200 millones por ocho programas metabólicos), BMS con Hengrui (950 millones por trece programas), Pfizer con Innovent (650 millones por doce programas) y Lilly con Innovent (350 millones por trabajo en anticuerpos).
¿Qué está pasando aquí realmente? Opler lo resume con una frase que le soltó en una cena un alto ejecutivo de una de esas farmacéuticas: el apalancamiento de China para construir pipeline temprano es imbatible comparado con los costes, los plazos, la política y la burocracia que encuentran en sus propias organizaciones de I+D en Estados Unidos. Y matizó algo importante: la idea no es encoger la I+D en casa, sino crecer el pipeline y sacar más resultados por cada dólar invertido. Dicho de otro modo, no es deslocalización para ahorrar: es arbitraje de velocidad y de coste para multiplicar la capacidad de descubrir fármacos.
La fábrica que no para
Lo que da vértigo del informe no son tanto los acuerdos como la maquinaria que los produce. Opler describe una hiperproliferación industrial difícil de creer. Pone un ejemplo que lo dice todo: en el campo del CAR-T in vivo, el pasado otoño se hablaba de unas 100 empresas chinas; ahora se habla de más de 300, de las cuales más de 100 ya han generado datos clínicos. Hay más de 25 compañías chinas trabajando solo en terapias de ARN de interferencia (RNAi), con costes de fabricación vía CDMOs que sitúa en el rango de 150 a 300 dólares por unidad para la mayoría de terapias, muy por debajo de los rangos occidentales.
Y aquí Opler es honesto con el reverso: obviamente, la mayoría de estas compañías no sobrevivirá, y algunas ya están topándose con problemas serios de toxicidad hepática y renal en sus ensayos. No todo lo que reluce es oro. Pero el dato de fondo es que la barrera de entrada se ha desplomado: la cadena de suministro de alta calidad permite a cualquier emprendedor ir del concepto al mercado a una velocidad y un coste sin precedentes. Y esto, para quien invierte en farma occidental, tiene una lectura clara. El foso defensivo de la I+D propia —esa ventaja que justificaba márgenes y valoraciones— se está erosionando por un competidor que hace lo mismo más rápido y más barato.
Hay un detalle que me parece especialmente revelador sobre hacia dónde va todo esto. Opler cuenta que una compañía está a punto de presentar una máquina del tamaño de una habitación (piénsese en un equipo Roche Cobas) capaz de ir desde una diana terapéutica hasta la farmacología que habilita un IND en menos de una semana. Hoy ir de un concepto de proteína a un IND cuesta entre cinco y diez millones de dólares y un año o más. Se habla de que la IA puede comprimir eso a más de la mitad. Si esto se cumple aunque sea parcialmente —y Opler dice que le aseguraron que podría verlo con sus propios ojos a final de año—, la economía del descubrimiento de fármacos cambia de naturaleza. El tiempo dirá si la máquina funciona como prometen, pero la dirección del viaje es inequívoca.
El reverso: el mercado bursátil sangra
Y llegamos a lo que más me importa como inversor, porque aquí está la paradoja del informe. Mientras la industria china florece a velocidad de vértigo, sus acciones cotizadas se hunden. El problema, dice Opler, está más cerca de casa que de América: el valor de las biotecnológicas en la bolsa de Hong Kong ha caído más de un 30% desde el pasado septiembre. La Figura 3 lo enseña con crudeza: el Hang Seng Biotech Index pasó de un máximo cercano a los 18.000 puntos en septiembre y octubre de 2025 a los 12.336 puntos del cierre que recoge el gráfico. Mientras el mercado estadounidense ha subido bastante, en China ha ocurrido lo contrario.
Figura 3. El Hang Seng Biotech cae más de un 30% desde el máximo de septiembre — Stifel / S&P Capital IQ.
¿Por qué esa desconexión entre una industria que prospera y unas acciones que se desploman? La explicación es de manual de oferta y demanda, y aquí es donde el análisis se vuelve puro asset allocation. Opler cuenta que hay unas 500 compañías en cola para salir a bolsa en Hong Kong, una cola controlada por el gobierno chino y la propia HKEX. El problema es el mismo que aqueja ahora al Nasdaq: una avalancha de oferta de papel tecnológico. Las instituciones y el inversor minorista chinos sencillamente no pueden absorber tanta acción nueva, y las biotech han pagado el precio. Pone como ejemplo a 3SBio —una farmacéutica veterana con un acuerdo grande con Pfizer para su fármaco VEGF x PD1— cuya acción se ha partido por la mitad desde septiembre, hasta el punto de que su valor actual no recoge ni siquiera el valor capitalizado de los ingresos de Pfizer, por no hablar del resto de su plataforma.
Pensemos en lo que significa esto. Tenemos una industria con fundamentales en plena explosión y unas valoraciones bursátiles deprimidas por un exceso de oferta de salidas a bolsa que el mercado local no puede digerir. Para un inversor de largo plazo, esa es exactamente la clase de divergencia que merece atención: cuando el precio se desconecta del valor por razones técnicas (demasiado papel, poca liquidez local) y no por un deterioro del negocio, suele aparecer una oportunidad. Ojo, no estoy diciendo que haya que salir corriendo a comprar biotech china —el propio Opler advierte de la toxicidad, de la mortalidad empresarial brutal y de un riesgo regulatorio y geopolítico que en China nunca es menor—. Lo que digo es que la foto que pinta Stifel describe un desajuste real entre valor industrial y precio de mercado, y esos desajustes son los que, históricamente, han pagado bien a quien tuvo paciencia y diversificó.
¿Y esto qué significa para tu patrimonio?
Más allá de si conviene o no asomarse directamente a Hong Kong, creo que el mensaje de fondo de este informe trasciende la biotech china y toca a cualquiera que tenga farmacéuticas occidentales en cartera (que, vía índices globales, somos prácticamente todos). Si la mitad de las licencias relevantes y dos de cada tres dólares pagados por adelantado ya van a China, la cadena de valor de la gran farma se está reconfigurando delante de nuestros ojos. Las grandes farmacéuticas occidentales no van a desaparecer —tienen la distribución, la regulación, el músculo comercial y la capacidad de comprar lo que necesiten—, pero su ventaja competitiva en el descubrimiento temprano se está erosionando, y eso tarde o temprano se nota en los márgenes y en las valoraciones.
Hay aquí, además, una lección de prudencia geopolítica que conviene no olvidar. Opler menciona las propuestas en el Congreso de Estados Unidos para penalizar la importación de innovación china, que él considera más ruido político que otra cosa, pero que recuerdan que sobre toda esta historia pende una espada regulatoria. Y desgraciadamente, en estos temas, el riesgo no se cuantifica fácilmente: una ley puede cambiar de la noche a la mañana el atractivo de un acuerdo. Por eso este es un tema para vigilar y entender, no para apostar el patrimonio de una familia. La forma sensata de exponerse a una tendencia estructural como esta no es comprar la biotech china de moda, sino tener una cartera global, diversificada por estrategias y geografías, que capture el crecimiento de la industria farmacéutica mundial venga de donde venga el próximo fármaco.
China está jugando en serio y a una velocidad que cuesta seguir. La industria farmacéutica mundial ya no se entiende sin ella. Veremos por dónde acaba esta partida, pero quien invierte a largo plazo haría bien en tenerlo en el radar.