Hay informes de perspectivas que se leen como un termómetro y otros que se leen como una advertencia educada. El outlook de Vanguard para 2026 pertenece a la segunda categoría. Su subtítulo lo resume con una franqueza poco habitual en la industria: euforia de IA, con la economía al alza y la bolsa a la baja. La casa de Malvern construye todo el documento sobre una tensión deliberada: cuanto más convencida está de que la inteligencia artificial transformará la economía real estadounidense, menos atractiva le parece la renta variable que hoy capitaliza esa narrativa. No es una contradicción, es la tesis. Y conviene entender por qué, porque el razonamiento es más fino que el habitual "la bolsa está cara".
La economía: un ciclo de inversión que apenas ha empezado
El punto de partida de Vanguard es macro, no bursátil. Su marco de megatendencias identifica la inversión en IA como la fuerza capaz de contrarrestar los lastres estructurales de 2025 —desaceleración demográfica y aranceles— y, eventualmente, de empujar el crecimiento real de EE. UU. hacia el 3%. Para 2026, sin embargo, la casa es prudente: prevé una aceleración modesta hasta el 2,25%, con una primera mitad de año más floja por los efectos rezagados de los shocks estagflacionarios y por una ganancia de productividad que todavía no se materializa de forma generalizada. El paro debería estabilizarse por debajo del 4,5% y la inflación seguir algo pegajosa, por encima del 2% al cierre del año.
La consecuencia para la Reserva Federal es directa: con crecimiento sólido e inflación todavía persistente, Vanguard ve poco margen para recortar tipos por debajo de su tipo neutral estimado del 3,5% —una postura, reconocen, algo más hawkish que la que descuenta el mercado de bonos.
Donde el informe gana profundidad es al situar la IA dentro de la larga historia de las tecnologías de propósito general. Vanguard compara el ciclo de inversión actual con los grandes buildouts del pasado —el ferrocarril de mediados del siglo XIX, la expansión automovilística de la posguerra, el petróleo y gas de los setenta-ochenta y el auge de las telecomunicaciones de los noventa— medidos como cambio en la participación de la inversión sobre el PIB.
El ciclo de la IA (línea roja) sigue la trayectoria de los grandes buildouts históricos: el pico del ferrocarril llegó a los 4 años y 9 meses, el del automóvil a los 5 años y el de las telecomunicaciones a los 5 años y 6 meses.
La lectura de Vanguard es que el ciclo de la IA está todavía en fases tempranas, en torno al 30%-40% de los picos pasados. Desde la aparición de ChatGPT a finales de 2022, la inversión en IA ha aportado unos 250.000 millones de dólares al PIB estadounidense, una cifra que como porcentaje del PIB sigue de cerca a los buildouts anteriores. Y, a diferencia del relato dominante que la enmarca como un fenómeno exclusivo del sector tecnológico, la inversión ha sido hasta ahora notablemente amplia: el sector de información y procesamiento de datos representa apenas el 7% de la inversión no residencial, muy por debajo del peso de doble dígito que llegaron a tener los sectores dominantes en ciclos previos. Eso, para Vanguard, "apunta a más fases por venir".
El nudo financiero: 2,1 billones de capex y quién los paga
La siguiente fase, advierte el informe, depende cada vez más de un grupo concreto: los AI scalers —que Vanguard define como las compañías del S&P 500 de software y servicios, hardware tecnológico, semiconductores y utilities eléctricas, e incluye explícitamente a Amazon, Alphabet, Tesla, Apple, Oracle, Microsoft, Nvidia y Meta—. Sobre ellos recae el compromiso de capital más llamativo del documento.
Los AI scalers tienen comprometidos 2,1 billones de dólares de capex entre 2025 y 2027, frente a una suma esperada de flujo de caja retenido neto de recompras de 2,4 billones. Fuente: Bloomberg.
La cifra central —2,1 billones de dólares de inversión de capital comprometida hasta 2027— es el corazón del informe. Solo las grandes tecnológicas (Amazon, Oracle, Meta, Alphabet, Tesla, Microsoft, Nvidia y Apple) suman dos tercios del total, unos 1,4 billones. La pregunta evidente es si pueden pagarlo, y la respuesta de Vanguard en su escenario base es afirmativa: estas compañías cuentan con grandes reservas de caja, balances sólidos y fosos competitivos inusualmente profundos. La consensus del mercado estima que su flujo de caja retenido neto de recompras alcanzará los 2,4 billones en el mismo periodo, suficiente para cubrir el capex.
Ahora bien, el matiz es importante. Vanguard observa que, dada la magnitud, las empresas repartirán cada vez más el riesgo a través de múltiples canales de financiación —leasing con respaldo de crédito, mercados de crédito público y privado, vendor financing creativo apalancado en sus propias valoraciones—. Y aquí está la grieta: este es precisamente el tipo de comportamiento que en otros ciclos ha terminado erosionando la rentabilidad agregada cuando la "destrucción creativa" de nuevos entrantes entra en escena. El mismo informe recuerda que muchas de las estrellas del Nasdaq de los noventa se desvanecieron tras 2000, aun cuando la adopción de internet siguió elevando la productividad. O que Nvidia era en 2013 la compañía número 380 del S&P 500, con el 0,05% del índice, antes de convertirse en 2025 en la primera de la historia en alcanzar los 5 billones de capitalización.
La conclusión de inversión: economía al alza, bolsa a la baja
Aquí es donde el informe cierra el círculo. Vanguard mantiene una previsión sorprendentemente moderada para la renta variable estadounidense a largo plazo: un 4%-5% anualizado en los próximos 10 años. Y son explícitos en que ese pronóstico apagado "está causado casi en solitario por nuestra evaluación de riesgo-retorno de las grandes tecnológicas". Para entenderlo, la casa descompone el futuro en tres escenarios de IA.
En el escenario alcista (10% de probabilidad) el retorno proyectado a 10 años es del 8% al 10%; en el base (60%) del 5% al 7%; y en el bajista (30%) entre -2% y 2%. La media ponderada queda en 4%-5% anualizado.
La elegancia del cuadro está en que el escenario central —probabilidad del 60%— es el optimista para la economía: la IA emerge como tecnología de propósito general y genera ese 3% de crecimiento tendencial. Y aun así, la bolsa solo rinde un 5%-7% anual, porque los múltiplos P/E "caen ligeramente a medida que se despliega la competencia en IA". El escenario alcista, en el que las valoraciones se mantienen o suben, tiene apenas un 10% de probabilidad. El bajista —euforia irracional que se corrige— pesa un 30% y arrastra el retorno a un rango de -2% a +2% anual. La media ponderada de todo ello aterriza justo en ese 4%-5% incómodo.
Dos razones sostienen la cautela. La primera: el mercado puede estar infravalorando la posibilidad de que el capex en IA decepcione en su rentabilidad, dada la dinámica de carrera armamentística y la pura escala del capital. Vanguard llega a afirmar que el valor actual neto agregado de las inversiones en IA "está lejos de ser seguro, y podría incluso ser negativo". La segunda: la destrucción creativa: los líderes de una revolución tecnológica rara vez conservan su dominio, y algunos ganadores de la próxima década podrían ser hoy compañías pequeñas o desconocidas que construyan sobre la infraestructura que los scalers están levantando.
De ahí el playbook diferenciado, y este es el mensaje accionable del documento. Vanguard ordena los mejores perfiles de riesgo-retorno en activos públicos para los próximos cinco a diez años en una secuencia muy concreta: 1) renta fija estadounidense de alta calidad, 2) renta variable value de EE. UU. y 3) renta variable de mercados desarrollados ex-EE. UU. Los bonos de calidad, con un retorno proyectado en torno al 4% en la década, "han vuelto" gracias al tipo neutral más alto, y ofrecen además diversificación si la apuesta por la IA se frustra —un escenario al que la casa asigna un 25%-30% de probabilidad—. El value estadounidense (proyección del 7% a 10 años) y la bolsa internacional (6%) cotizan con valoraciones más atractivas y aún no han descontado los beneficios de una adopción amplia de la IA, cuando esta se difunda hacia los consumidores de la tecnología y no solo hacia sus fabricantes.
Vanguard es honesta sobre la naturaleza de esta cartera: la describe como una "solución de alto octanaje" que generará un tracking error significativo frente a la clásica 60/40 si el entorno pasa de la exuberancia racional a la irracional. No es, por tanto, una recomendación universal, sino una posición con convicción que exige tolerancia al desvío respecto al índice.
Lectura para el inversor europeo
Para quien gestiona patrimonio desde Europa, el informe deja además un recordatorio geográfico útil. Vanguard describe un continente "por detrás de la curva" tanto en innovación como en infraestructura de IA: los compromisos de capex del sector tecnológico europeo para los próximos dos años rondan los 250.000-300.000 millones de dólares, frente a más de 2 billones en EE. UU. La casa prevé un crecimiento del 1,2% para la zona euro en 2026, con riesgos de inflación sesgados a la baja respecto al objetivo del 2% del BCE —lo que abre la puerta a más recortes que subidas de tipos—. China, por su parte, podría crecer un 4,5%, con más probabilidad de registrar un 5% que un 4%, impulsada por una adopción de IA incluso más rápida que la estadounidense.
El conjunto compone un mensaje coherente y, en cierto modo, tranquilizador para una metodología disciplinada: ni euforia ni catastrofismo, sino la constatación de que el activo que más brilla en el relato no es necesariamente el que mejor remunerará el riesgo. La IA puede ser, a la vez, el motor de la economía real y la fuente principal de fragilidad bursátil. Reconocer esa asimetría —y no confundir el éxito de una tecnología con el éxito de invertir en sus protagonistas— es, probablemente, la enseñanza más valiosa que Vanguard ofrece de cara a 2026.