Cada otoño, coincidiendo con Slush en Helsinki, la firma de capital riesgo Atomico publica su radiografía anual del ecosistema tecnológico europeo. La edición de 2025 del State of European Tech —más de 100 gráficos y 20.000 palabras de análisis— llega con un tono distinto al de años anteriores. No es ya el relato del «aspirante» que intenta alcanzar a Estados Unidos, sino el de un ecosistema que ha madurado de verdad: con un valor agregado cercano a los 4 billones de dólares, una fuerza laboral tecnológica récord de 4,6 millones de personas y unos retornos de capital riesgo que, a una década vista, baten a su homólogo estadounidense. Y, sin embargo, el informe se titula Europa debe definir su futuro en sus propios términos por una razón: la promesa sigue sin convertirse del todo en realidad. El propio resumen ejecutivo lo plantea sin rodeos: «Europa está, en efecto, en una encrucijada. No nos falta talento ni innovación; lo que le falta a Europa es alineación entre ambición y compromiso».
Para un inversor que mira los mercados privados europeos como clase de activo, este documento es una herramienta de primer orden. Combina datos de Dealroom, PitchBook, Crunchbase, S&P Global, Invest Europe y Cambridge Associates para responder a las preguntas que importan: ¿está creando Europa empresas que valgan la pena?, ¿hay capital suficiente para escalarlas?, ¿se cierra la salida (exits, OPV)?, ¿compensan los retornos? Las respuestas son, en buena medida, esperanzadoras —y matizadas—. A continuación desgranamos lo más relevante para quien gestiona patrimonio, con la lectura propia de Maya al final.
Un ecosistema de 4 billones de dólares construido en una década
El punto de partida del informe es un dato que conviene fijar: en 2016 el conjunto del ecosistema tecnológico europeo —empresas cotizadas y privadas con sede en Europa— valía menos de 1 billón de dólares. Hoy ronda los 4 billones. Es un crecimiento de más del cuádruple en menos de diez años, repartido entre la parte privada (startups y scaleups) y la cotizada. Atomico subraya el ritmo con una pregunta retórica: ¿en qué otro rincón de la economía europea se añade un billón de dólares de valor en menos de dos años? La inversión acumulada se ha multiplicado por más de diez desde 2015, la base de talento se ha multiplicado por siete y el número de empresas valoradas en más de 1.000 millones de dólares se ha más que triplicado.
El informe sitúa este balance en el contexto de lo que describe como «tres cambios irrepetibles que se solapan»: el auge de la inteligencia artificial, que está rediseñando industrias enteras en cuestión de meses; la transición climática, que definirá la competitividad de las economías durante generaciones; y la revolución de la salud, con avances en biotecnología y medicina digital. No son nichos, insiste Atomico, sino «desafíos de billones de euros». La tesis de los autores es que Europa cuenta con una ventaja competitiva singular en este entorno de volatilidad y fragmentación geopolítica —estabilidad, propósito y confianza— y que su sistema de banca, medicina y educación modernas ofrece una base sólida sobre la que liderar la innovación responsable. La pregunta es si esa base se traduce en escala global o se queda en potencial sin realizar.
El gráfico de barras apiladas muestra con claridad esa trayectoria: la parte privada (azul oscuro) y la cotizada (verde azulado) crecen año tras año hasta superar los 3,8 billones de dólares en lo que va de 2025. Detrás de ese número hay una transformación profunda. El sector dejó de ser una rama acotada de la economía para convertirse, en palabras del informe, en «la fuerza que está rediseñando cada parte de nuestra sociedad»: cómo gobernamos, cómo nos defendemos, cómo gestionamos el dinero o cómo prestamos sanidad. El peso del ecosistema tecnológico representa ya alrededor del 15% del PIB europeo, frente al 4% de 2016.
Conviene, no obstante, no perder la perspectiva. Cuatro billones de dólares es una cifra notable, pero modesta frente a la capitalización agregada del sector tecnológico estadounidense, que el propio informe sitúa más adelante en 37 billones. El relato del State of European Tech es, en el fondo, el de una distancia que se reduce en algunos frentes (creación de empresas, talento, retornos) y se ensancha en otros (megarrondas, infraestructura de IA, profundidad de los mercados públicos).
El optimismo del propio ecosistema acompaña, con matices. La encuesta anual de Atomico —que recoge la opinión de fundadores, inversores y responsables políticos— muestra que el 50% de los encuestados se declara más optimista que hace doce meses sobre el futuro de la tecnología europea, frente al 34% de 2024, uno de los niveles más altos de la última década. Pero el propio informe advierte de que «50% está lejos de 100%»: la comunidad tecnológica sigue teniendo sentimientos encontrados. Es, dice el documento, «una señal de algo estructural»: Europa todavía no ha convencido del todo a sus propios actores —fundadores, inversores, financiadores públicos y privados— de que es el mejor lugar del mundo para construir empresas líderes. La confianza colectiva, recuerda, importa, porque sin ella «incluso las ambiciones más audaces solo pueden llegar hasta cierto punto».
Para ordenar el diagnóstico, Atomico introduce este año un «cuadro de mando» (scorecard) con cuatro métricas que pretende seguir año tras año, cada una con su objetivo a 2030: la cuota de fundadores que considera favorable el entorno regulatorio (objetivo >75%, actual 30%, a la baja respecto a 2024); la cuota europea de la creación mundial de startups (objetivo 30%, actual 27%, plana desde 2016); la inversión de VC como porcentaje del PIB (objetivo 1%, actual 0,17%, plana); y la cuota europea del valor mundial de salidas (objetivo 30%, actual 10%, a la baja). Tres de los cuatro indicadores están estancados o retrocediendo. Es la propia gestora la que, con honestidad poco habitual en un documento de marketing, reconoce que el termómetro no acompaña al discurso.
La inversión repunta, pero el capital de crecimiento sigue siendo el cuello de botella
Tras la resaca del ciclo 2021-2022, la inversión privada en tecnología europea ha tocado fondo y vuelve a crecer. El informe proyecta que 2025 cerrará en torno a los 44.000 millones de dólares invertidos, un 7% más que en 2024, lo que sugiere que el año pasado marcó el suelo del ciclo de financiación en Europa.
El perfil de las barras es elocuente. La inversión escaló hasta un pico cercano a los 96.000 millones de dólares en 2021, se desplomó en los dos años siguientes y se ha estabilizado en torno a los 41.000-44.000 millones desde 2023. Lo relevante es la composición: la financiación de fase temprana (rondas por debajo de 15 millones de dólares) se ha mostrado notablemente resistente, manteniéndose estable desde 2018; el problema está en la fase de crecimiento. Las rondas tardías son en Europa más pequeñas, más escasas y más lentas que en otros grandes ecosistemas. Como resume Atomico, «el reto no es fundar nuevas empresas, sino financiar su crecimiento a escala».
Ese diagnóstico se repite a lo largo de todo el informe y es, probablemente, su tesis central. Europa ha demostrado que sabe inventar, construir y crecer. La siguiente prueba es escalar: retener el talento, canalizar el capital con eficacia y adoptar una mentalidad unificada de ambición. Si lo consigue —apunta el documento—, los años 2030 no irán de Europa «alcanzando» a nadie, sino de Europa liderando. El obstáculo cuantificado: una brecha de capital de crecimiento que el informe cifra en torno a los 375.000 millones de dólares entre el impulso temprano y los resultados a largo plazo.
La excepcionalidad estadounidense de 2025 distorsiona la foto global
Para entender la posición europea hay que mirarla en su contexto global, y aquí 2025 ha sido, sin paliativos, el año de la excepcionalidad estadounidense. La inversión privada en tecnología en Estados Unidos alcanzó 177.000 millones de dólares en los primeros nueve meses del año, casi el doble que en el mismo periodo de 2024 y cerca del pico de 2021. Estados Unidos concentra dos tercios de toda la inversión privada tecnológica mundial, impulsado por una concentración extraordinaria de capital en un puñado de gigantes privados de IA: OpenAI, Anthropic y xAI.
El cuadro «firepower» (poder de fuego) ordena las cifras de los nueve primeros meses de 2025 por regiones: Europa con 33.000 millones de dólares (+7% interanual), Estados Unidos con 177.000 millones (+95%), Asia con 44.000 millones (-6%) y el resto del mundo con 9.000 millones (+5%). El contraste es revelador: mientras la inversión estadounidense casi se duplicó, el resto de regiones se movió en variaciones de un solo dígito. Es decir, no es que Europa haya retrocedido, sino que Estados Unidos ha pegado un salto desproporcionado, alimentado por las megarrondas de IA y por una política federal —la Administración Trump— explícitamente orientada a «sostener y reforzar el dominio global de Estados Unidos en IA».
La consecuencia para el inversor es importante: la creciente diferencia de cuota de financiación global no refleja una pérdida de calidad de las empresas europeas, sino una brecha en la formación de capital. El informe es insistente en este punto. El reto europeo «tiene menos que ver con la calidad de sus empresas o su ambición y más con la escala y la velocidad».
El gráfico de financiación acumulada desde el tercer trimestre de 2022 que acompaña a este análisis lo ilustra con crudeza: incluso excluyendo la operación de 40.000 millones de OpenAI, la línea estadounidense se dispara muy por encima de las de Europa, China y el resto del mundo desde el segundo trimestre de 2024. Esa reaceleración refleja la profundidad y liquidez excepcionales de los mercados privados estadounidenses —enorme «pólvora seca» (dry powder) en capital y crédito—, combinadas con el rebote de la confianza inversora al reabrirse la ventana de OPV y con el capital estratégico de los hiperescaladores (Microsoft, Amazon, NVIDIA), que ha alimentado las megarrondas de IA. La recuperación europea, por contraste, ha sido más constante pero más lenta, lastrada por fondos más pequeños, ciclos de inversión más cautos y una liquidez retardada. El propio sentimiento fundador, no obstante, apunta a un cambio de tendencia: aunque solo el 19% de los fundadores considera que es más fácil captar capital que hace un año, la cuota de los que lo ven más difícil ha caído del 60% en 2024 al 51% en 2025, en una mejora sostenida desde 2022.
Más unicornios, más fundadores: la fábrica de empresas funciona
Si hay un capítulo en el que Europa puede presumir es el de la creación de empresas. El informe documenta que en 2025 cruzaron por primera vez la barrera de los 1.000 millones de dólares de valoración 28 nuevas compañías, procedentes de 11 países distintos, lo que sitúa el total de unicornios europeos en 413, frente a los 127 de finales de 2016: más del triple en una década. El país que más aporta es Reino Unido (un tercio del cohorte de 2025), pero la lista incluye desde la finlandesa IQM (computación cuántica) hasta la portuguesa Tekever (tecnología de defensa) o la sueca Lovable, fundada apenas en 2023 y convertida en la empresa de software que más rápido ha alcanzado los 100 millones de dólares de ingresos recurrentes anuales (ARR): ocho meses.
La serie histórica muestra el patrón habitual: un pico de unas 107 nuevas empresas «1.000 millones+» en 2021, una fuerte caída en 2023 y un repunte en 2025 hasta cerca de 28, el mejor dato desde 2022 y una vuelta a los niveles previos a la pandemia. Por debajo de la foto de los unicornios, la base es aún más sólida: Europa cuenta ya con más de 40.000 empresas tecnológicas financiadas, de las que cerca de 3.900 facturan más de 25 millones de dólares anuales y más de 1.200 superan los 100 millones de ingresos o la valoración de 1.000 millones.
El motor humano también está a pleno rendimiento. En 2025 se han creado en Europa empresas a un ritmo casi un 59% superior al de 2023, con más de 27.000 nuevos fundadores, la cifra más alta de la historia. Europa mantiene una cuota cercana al 27-30% de los fundadores mundiales, por delante de Estados Unidos, aunque Asia —impulsada por India y Emiratos Árabes Unidos— ha igualado su peso con un 28%. Y, contra el tópico de la fuga de cerebros, alrededor de cuatro de cada cinco fundadores europeos construyen su empresa desde Europa; entre los fundadores de IA, esa proporción incluso ha subido del 74% al 81%. El matiz preocupante: entre los fundadores «veteranos» (con experiencia previa), la proporción de los que domicilian su empresa en Estados Unidos casi se ha duplicado, del 10% en 2016 al 18% en 2025, y por encima de la Serie C más de un 30% de los fundadores recurrentes acaban trasladando su sede fuera de Europa.
El motor de talento: la base humana que sostiene la tesis
El segundo gran capítulo del informe, dedicado al talento, es el que mejor sostiene la idea de que Europa ya no es un aspirante. La fuerza laboral tecnológica europea ha superado los 4,6 millones de personas y crece más rápido que la estadounidense: a una tasa anual compuesta del 9,1% en la última década, más del doble que en 2016. Y, dato relevante, ese talento trabaja cada vez más para empresas europeas: el contingente que da servicio a compañías con sede en Europa ha crecido al 10,1% anual (frente al 7,5% de las no europeas) hasta representar el 65% del total, frente al 59% de 2016. En talento estrictamente técnico —ingenieros, desarrolladores, científicos de datos, CTO— la brecha con Estados Unidos es aún más estrecha: Europa cuenta con 2,7 millones de empleados técnicos, un millón menos que Estados Unidos, pero crece más rápido (11,2% anual frente al 8,2%). El informe añade un matiz de calidad: el 8,5% de los ingenieros que trabajan en empresas de deep tech en Europa tiene doctorado, por encima del 7,4% estadounidense, con Suiza destacando con un 18%.
El sentimiento acompaña. El 42% de los encuestados considera que hoy es más atractivo fundar una empresa tecnológica en Europa que hace un año, frente a apenas un cuarto en 2023 y 2024. Casi la mitad de los empleos tecnológicos europeos (el 47%) está ya en empresas respaldadas por capital riesgo, frente al 38% de 2016. Y la motivación tiene un componente de propósito difícil de cuantificar pero recurrente en el documento: el 51% de los fundadores afirma que construir en Europa forma parte de su misión, y otro 34% prefiere hacerlo desde Europa aunque reconozca que las necesidades de su empresa puedan obligarle a moverse. Solo un 15% se declara agnóstico respecto a la geografía.
La cara B es la retención. Aunque la mayoría se queda —el 87% de las empresas «1.000 millones+» de origen europeo sigue con sede en Europa y solo el 13% se ha trasladado a Estados Unidos—, la encuesta revela tensión: alrededor del 15% de los fundadores ha reubicado su empresa y más del 40% se lo ha planteado en algún momento. La reubicación se concentra en equipos más maduros (un 23% de los de Serie B+) y el destino preferido sigue siendo Estados Unidos, citado por más del 70% de quienes consideran mudarse. El motor de esa tentación está identificado sin ambigüedad: el acceso a capital es el factor número uno, mencionado por más del 60% de los fundadores que se plantean el traslado (y hasta el 66% entre los que solo lo consideran), por delante del acceso a clientes y del entorno regulatorio. Es, una vez más, el mismo problema —la financiación de crecimiento— visto desde el lado del talento. Cuando los fundadores escalan sus equipos comerciales, además, su primer destino internacional es Estados Unidos: una cuarta parte de las empresas de Serie A contrata allí a su primer comercial fuera de su país.
El abismo de capital: porcentaje del PIB y valoraciones
Aquí está, condensada, la debilidad estructural. Aunque la inversión repunte en términos absolutos, en proporción al tamaño de la economía Europa invierte mucho menos que Estados Unidos. El informe lo mide como capital invertido sobre PIB.
Las barras recogen las regiones europeas —Reino Unido e Irlanda a la cabeza con un 0,35%, el total europeo en torno al 0,17%, y CEE en la cola por debajo del 0,05%— frente a la línea horizontal de Estados Unidos. A comienzos de 2025, la megarronda de 40.000 millones de dólares de OpenAI elevó la inversión estadounidense al 0,74% del PIB. Pero incluso depurando ese efecto extraordinario —lo que deja a Estados Unidos en el 0,61%—, la tasa estadounidense sigue siendo más del doble que la de la mejor región europea. El objetivo que el propio informe propone para 2030 es ambicioso: que el VC europeo alcance el 1% del PIB.
Esta brecha de financiación se materializa en el llamado «valle de la muerte» del escalado. Entre las empresas fundadas en 2016, las estadounidenses tienen el doble de probabilidad de haber captado 50 millones de dólares o más que sus pares europeas, y más probabilidad en cada nivel de financiación. No es un problema de fase temprana —los fundadores europeos captan inversión inicial casi en la misma proporción—, sino una caída sistemática de la disponibilidad de capital a medida que las empresas maduran. Una nota positiva: en las fases tardías, los inversores estadounidenses y asiáticos han aportado ya 15.000 millones de dólares en los nueve primeros meses de 2025, casi tanto como los propios europeos, lo que sostiene el crecimiento del growth europeo pero también subraya su dependencia del capital foráneo en las mayores rondas.
El informe añade aquí una asignatura pendiente que conviene no pasar por alto en clave de gobernanza: la brecha de género en la financiación. Las empresas fundadas por equipos exclusivamente femeninos representan en torno al 6% de las creadas y captan una cuota aún menor de capital en todos los tipos de ronda, una foto que apenas ha cambiado desde 2016. Los equipos mixtos, que antes sobresalían, han visto caer su cuota en Serie B+ del 32% en 2016 al 22% en 2025. De las diez mayores rondas del año, solo una —la firma alemana de sanidad Amboss, con 264 millones— tuvo un equipo fundador mixto; la mayor ronda de un equipo exclusivamente femenino ni siquiera figura entre las 50 mayores del año.
La brecha se traslada a las valoraciones. Las empresas europeas cotizan en rondas privadas con descuento frente a sus pares estadounidenses, especialmente en fase semilla.
Los dos paneles —semilla arriba, Serie A abajo— muestran cómo la línea estadounidense se separa de la europea desde 2021. En semilla, la valoración mediana estadounidense ronda los 17 millones de dólares frente a los 7 millones europeos (más del doble); en Serie A, unos 51 millones frente a 32 millones. El descuento se estrecha al escalar, pero se mantiene en todas las fases. Para el inversor global, el informe lo presenta como una doble realidad: Europa ofrece un punto de entrada más barato, pero los fondos europeos que quieran competir por las mejores empresas tienen que estar dispuestos a pagar precios globales, no locales. A ese diferencial se le añade una prima por IA: las rondas europeas de IA en Serie C se valoran 2,6 veces por encima de las no-IA, y en Serie B un 50% más.
Las valoraciones, además, están subiendo con fuerza en las fases tardías. Desde finales de 2024, las valoraciones medianas de las europeas de Serie B y C han crecido más de un 40%, mientras en Estados Unidos llegaron a dispararse hasta un 69% en Serie C, en buena medida por el dinero que persigue a las empresas «IA primero». El tamaño de las rondas acompaña: las medianas de semilla y Serie A en Europa han crecido un 23% y un 25% interanual, y las de Serie B (30 millones) y Serie C (50 millones) han recuperado casi sus picos de 2021-2022. Hay además un matiz que rompe la narrativa simplista del «descuento europeo»: cuando se aísla a los inversores consolidados —los grandes fondos locales e internacionales con presencia en varios ciclos—, las gestoras europeas de primer nivel ya lideran rondas de tamaño cercano al de sus homólogas estadounidenses, e incluso por encima de la mediana general de Estados Unidos. La brecha, concluye el informe, no es uniforme ni refleja falta de capacidad, sino la menor profundidad del mercado a partir de la Serie B. Y los ritmos de captación se aceleran: una de cada cuatro empresas que levantó una Serie B en el primer semestre de 2024 cerró su siguiente ronda en los doce meses siguientes, y un 15% de las que hicieron Serie A hizo lo propio, aproximadamente el doble que la cohorte anterior.
Dos estrategias opuestas: Estados Unidos concentra, Europa diversifica
Uno de los contrastes más instructivos del informe es el de la concentración del capital. En Estados Unidos, más del 40% de todos los dólares de capital riesgo de 2025 fueron a parar a solo cuatro empresas (OpenAI, Anthropic, Infinite Reality y Anduril). Europa, en cambio, ha repartido su capital de forma mucho más distribuida entre sectores y fases.
Las barras apiladas comparan cuatro situaciones —Europa 2016, Europa 2025, EE. UU. 2016, EE. UU. 2025— según el peso de las 10 mayores rondas, las 11-50, las 51-100 y el resto. En Estados Unidos, las 10 mayores rondas han pasado de captar el 19% del total en 2016 al 45% en 2025; en Europa, su cuota incluso ha bajado ligeramente, del 27% al 22%, pese a que el importe absoluto creció un 79%. Esta diferencia tiene una doble lectura. La diversificación europea aporta resiliencia y reduce la dependencia de un puñado de apuestas, pero también diluye la escala necesaria para crear los líderes globales que marcan la diferencia, porque —recuerda el informe— la tecnología se rige por «leyes de potencia» en las que un número reducido de empresas atípicas genera una parte desproporcionada del impacto y los retornos. Si las 10 mayores rondas europeas hubieran crecido al ritmo estadounidense, habrían captado unos 10.000 millones de dólares adicionales.
El otro lado del abismo de escala se ve en la cúspide: Europa cuenta con 48 empresas tecnológicas valoradas por encima de 10.000 millones de dólares, frente a 206 en Estados Unidos. Y en el escalón de los 100.000 millones, la distancia se dispara: Europa solo tiene cinco (Arm, ASML, Booking.com, SAP y Spotify) frente a 23 estadounidenses. El informe ilustra la fuga de valor con un caso concreto: Mira Murati, exdirectora de tecnología de OpenAI nacida en Albania, lanzó en 2025 Thinking Machines Lab en San Francisco captando 2.000 millones de dólares en su constitución, una ronda «que habría sido inédita en Europa».
Hay, eso sí, un argumento contraintuitivo que el inversor debería retener. Cuando se normaliza el embudo desde la fundación hasta el resultado de 1.000 millones —es decir, se mira el porcentaje de empresas que alcanzan cada hito en lugar de su número absoluto—, las empresas europeas resultan tan eficientes en capital como las estadounidenses. Dicho de otro modo: la brecha no está en la habilidad ni en la eficiencia de los fundadores, sino en la escala de capital disponible. Si los niveles de financiación se igualaran, Europa produciría probablemente tantos «1.000 millones+» como Estados Unidos. La materia prima ya está; lo que falla es la financiación que la convierte en líderes globales.
La estructura del mercado de fondos: tamaños, dinero público y deuda
Por debajo de los titulares de inversión, el informe disecciona cómo está cambiando la propia maquinaria del capital riesgo europeo, y aquí hay señales de maduración relevantes para quien evalúe la clase de activo. El fondo de VC europeo mediano ha triplicado su tamaño en una década, pasando de 32 a 105 millones de dólares, con un número de vehículos de 100 millones de euros o más que se ha triplicado desde 2016. El número de inversores activos en la región se ha más que duplicado, de 1.350 en 2016 a 2.850 en 2025, con la base local creciendo de menos de 1.000 a casi 2.000 fondos. Estados Unidos mantiene una ventaja del 56% en número de inversores (frente al 115% de 2016), pero conserva una ventaja cómoda en las fases tardías: hay tres veces más inversores únicos en rondas de más de 50 millones de dólares que en Europa.
El dinero público sigue siendo un ancla del sistema, especialmente cuando los inversores «turistas» del pico de 2021-2022 se retiran. El informe cuantifica su efecto multiplicador: en 2024, cada dólar de financiación pública en VC se acompañó de otros 2,9 dólares de inversores privados, en línea con la media de 3,3 dólares entre 2016 y 2024 (y muy por debajo de los 4,9 dólares de los años de euforia). El Fondo Europeo de Inversiones es, con diferencia, el mayor contribuidor: realizó más de 100 inversiones en fondos en 2024, su mayor actividad desde 2020, y prepara el terreno para el futuro Fondo Europeo de Competitividad, dotado con 409.000 millones de euros a seis años desde 2028. La contrapartida de esta dependencia pública es, precisamente, la escasez de capital privado paciente que el informe lamenta más adelante.
También ha emergido la deuda de riesgo (venture debt) como pilar del mix de financiación, permitiendo a los fundadores captar liquidez sin diluir capital. Históricamente representaba entre el 5% y el 10% de la financiación total en Europa (frente al 20%-25% en Estados Unidos), pero en 2024 marcó un récord del 12% del capital total invertido, y 2025 apunta a un máximo histórico de 5.600 millones de dólares. Su uso se diversifica más allá del software hacia la construcción de hardware, la infraestructura digital y las líneas de crédito de pagos. Es una pieza más de un ecosistema financiero que se sofistica, aunque el informe advierte de que la demanda de deuda podría moderarse a medida que se reabra la ventana de OPV y vuelva el capital tradicional.
Exits y OPV: la liquidez empieza a reabrirse
Para un mercado privado, nada importa más que la liquidez. Sin salidas no hay reciclaje de capital ni distribuciones a los partícipes, y sin distribuciones los inversores institucionales no aumentan su asignación. El informe trae aquí una noticia positiva: la actividad de salidas mundial repuntó con fuerza en 2025, alcanzando 608.000 millones de dólares entre OPV y fusiones-adquisiciones, frente a los 364.000 millones de 2024 —un mínimo del ciclo— y acercándose a los niveles de 2018.
Los dos paneles —cuota porcentual arriba, volumen en miles de millones abajo— muestran a Estados Unidos dominando el mercado (más del 80% del valor de salidas en 2025 y una media en torno al 55% en la década), con Europa, China y el resto del mundo repartiéndose el resto. El volumen dibuja el clásico pico de 2021 (cerca de 1.750.000 millones) y la recuperación parcial de 2025. La señal que más interesa a Europa es la reapertura de la ventana de OPV: la salida a bolsa de Klarna en septiembre, que cerró su primer día de cotización con una valoración de 17.000 millones de dólares en la Bolsa de Nueva York, fue la mayor OPV europea del año y una de las mayores del mundo en 2025. De hecho, dos de las diez OPV tecnológicas más valiosas del mundo en 2025 fueron europeas (Klarna y SMG Swiss Marketplace).
Las cautelas persisten. Las salidas europeas de más de 1.000 millones de dólares siguen siendo escasas —15 en lo que va de 2025, de las que 11 son operaciones de M&A (Deliveroo, Oxford Ionics) y el resto OPV—, pero su peso es enorme: en la última década, los exits de más de 1.000 millones supusieron el 86% del valor generado por OPV y el 68% del de M&A, pese a representar solo el 13% y el 0,7% del número de operaciones, respectivamente. La dependencia de un puñado de grandes salidas es, por tanto, casi total. Y la profundidad compradora es limitada: Europa apenas cuenta con compradores domésticos capaces de cerrar operaciones por encima de 250 millones (solo 11 frente a 30 en Estados Unidos), y en Estados Unidos hay tres veces más compradores capaces de liderar operaciones de 500 millones o más. La falta de rutas de M&A y la escasa profundidad de los mercados cotizados son, según los propios fondos de VC encuestados, las dos mayores barreras para desplegar más capital.
El mercado cotizado europeo, además, está fragmentado en 36 bolsas distintas que suman apenas 1,7 billones de dólares de capitalización tecnológica, un 5% de los 37 billones estadounidenses concentrados en NYSE y Nasdaq. La fragmentación se agrava con una concentración nacional extrema: en siete de los diez principales países, una sola empresa representa más de la mitad de la capitalización tecnológica nacional —SAP supone el 68% en Alemania, Spotify el 72% en Suecia, Arm el 60% en Reino Unido, y los casos de Irlanda (Experian) y España (Amadeus) superan el 90%—. En Estados Unidos, Nasdaq y NYSE concentran el 99% del valor cotizado, ofreciendo destinos obvios; en Europa ninguna bolsa ha alcanzado esa masa crítica, lo que diluye la visibilidad y la liquidez y dificulta convencer a las empresas de que coticen en casa.
La ventana de OPV, no obstante, da señales de reapertura. Más allá de Klarna, hay una cartera sólida de candidatos: Monzo prepararía una salida de 6.000 millones de libras, Revolut sopesa una doble cotización en Nueva York y Londres, y la estonia Bolt habría contratado asesores para su debut. Atomico identifica más de 150 empresas tecnológicas europeas con potencial de 1.000 millones que están listas para salir, de las cuales más de 50 superan ya los ingresos medianos históricos de una OPV de ese tamaño. El tiempo, sin embargo, juega en contra de la prisa: el plazo medio desde la fundación hasta una OPV de 1.000 millones ronda los 12 años, y hasta una operación de M&A de ese tamaño, los 18. Es un recordatorio de que la liquidez del capital riesgo, incluso en su mejor versión, es estructuralmente lenta.
El argumento que más interesa al inversor: los retornos
Aquí el informe despliega el dato que más debería pesar en cualquier decisión de asignación: el capital riesgo europeo no solo no decepciona, sino que en los plazos largos bate a su homólogo estadounidense y a las bolsas de ambos lados del Atlántico.
El gráfico agrupa cinco horizontes (15, 10, 5, 3 y 1 año) y, en cada uno, compara el índice de VC europeo, el de VC estadounidense, el índice de bolsa estadounidense y el de bolsa europea. A 10 años, el VC europeo rindió un 17,2% neto frente al 13,1% del VC estadounidense y el 13,7% de la bolsa estadounidense. A 15 años, la diferencia se estrecha pero el VC europeo sigue liderando con un 16,7%. Incluso en el horizonte de 3 años —el más castigado, porque arranca en el pico de valoraciones de 2021-2022— el índice europeo aguantó mejor (3,3%) que el estadounidense (0,1%). Los datos proceden de Cambridge Associates, con metodología mPME que compara el rendimiento privado en condiciones de mercado público.
La confirmación llega del mayor inversor institucional del continente, el Fondo Europeo de Inversiones (FEI), activo en VC europeo desde 1994 y con 144.000 millones de euros bajo gestión: la mayoría de sus añadas desde 2008 han generado TIR netas positivas. El contraste demoledor es el de la asignación: los fondos de pensiones europeos invierten de media solo el 0,01% de su patrimonio en VC, frente al 0,03% de los estadounidenses; en Reino Unido e Irlanda la cifra cae a un asombroso 0,001%. Los inversores privados a largo plazo (endowments, family offices) representan el 90% de los respaldos del VC estadounidense, frente al 42% en Europa, donde el dinero público pesa un 40%. Igualar las asignaciones estadounidenses de los fondos de pensiones liberaría, según el informe, 210.000 millones de dólares adicionales para el ecosistema europeo en la próxima década.
El reverso de la moneda es el DPI (capital distribuido sobre capital aportado): aunque los fondos europeos superan en valoración no realizada, distribuyen efectivo más despacio que los estadounidenses, lo que frena el apetito de los grandes inversores hasta que la liquidez mejore. Es, de nuevo, el problema de las salidas visto desde el otro lado del balance. El propio informe lo reconoce: la mayoría de las añadas europeas no ha entregado distribuciones significativas en los dos últimos años, lo que crea «un techo», porque los partícipes que invierten en Estados Unidos y disfrutan de distribuciones más predecibles tienen menos incentivos para aumentar su exposición a Europa hasta que la liquidez mejore. La señal positiva: a cierre del segundo trimestre de 2025, todas las añadas de 2017 a 2023 registraron un salto notable en el porcentaje de fondos con DPI por encima de cero, conforme las gestoras buscan agresivamente devolver liquidez a sus partícipes.
El argumento de la asignación insuficiente se apuntala con la composición de la base inversora. Los inversores privados a largo plazo (endowments, family offices) representan casi el 90% de los respaldos del VC estadounidense, frente a apenas el 42% en Europa, donde las entidades públicas pesan un 40% (frente al 5% en Estados Unidos). Europa no tiene un equivalente del endowment de Yale, que con 40.000 millones de dólares destina en torno al 70% a capital riesgo y private equity y ha generado, a 25 años, múltiplos de capital 9,5 veces superiores a los del fondo soberano noruego —centrado en bolsa y renta fija— con una TIR media del 11% frente al 6%. La conclusión que Atomico quiere que el lector extraiga es nítida: el capital paciente europeo está dejando sobre la mesa una rentabilidad considerable. La conclusión que un gestor prudente debe añadir es que esos múltiplos espectaculares conviven con una iliquidez extrema y un perfil de riesgo que no todo patrimonio puede asumir.
La rotación sectorial y la agenda política que viene
El informe dedica su capítulo final a un cambio de fondo: el centro de gravedad de la inversión europea se desplaza del consumo y la fintech hacia la infraestructura que sostiene la próxima ola. La fintech y la categoría «infraestructura horizontal y software» (que engloba las aplicaciones de IA) han duplicado su cuota de financiación desde 2016, mientras la seguridad ha multiplicado por cuatro la suya. Si la última década consistió en que «el SaaS se comiera el software», la próxima irá —según la fórmula del documento— de que «la IA se coma las industrias». La concentración de capital en las mayores operaciones es ya marcada en casi todos los sectores, con la energía y la fintech como excepciones por su mayor dispersión.
Esa rotación tiene implicaciones para el inversor en temáticas. Por temas concretos, los «creadores de modelos de IA generativa» captan ya más del 7% de toda la financiación mundial, partiendo de cero en 2016, y temas ligados al clima —movilidad eléctrica (2,5%), economía circular (2,5%), edificios verdes (1,6%)— se cuelan en el top 10. Dentro de la sostenibilidad, la captura de carbono ha escalado seis puestos desde 2016, el hidrógeno nueve y los materiales avanzados dos, en detrimento del almacenamiento de energía y las baterías de vehículos eléctricos. Es un mapa útil para entender hacia dónde fluye el capital privado europeo y qué verticales gozan de respaldo institucional y público.
El último ingrediente es la política. El programa de trabajo de la Comisión Europea para 2026 incluye un buen número de iniciativas relevantes: el «28.º Régimen» para empresas innovadoras (una entidad jurídica paneuropea única, primer trimestre de 2026), la Ley Europea de Innovación, la Unión del Ahorro y la Inversión, las leyes de Computación en la Nube e IA, Cuántica y la reforma de la Contratación Pública. El informe es escéptico sobre la ejecución —recuerda cómo el RGPD o la Ley de IA acabaron, según los fundadores, lastrando a las startups— y advierte de que lo que importa no es la norma sobre el papel sino su diseño y velocidad. La campaña EU-INC, que pide esa entidad jurídica única, ha pasado en un año de una idea con 18.000 apoyos a estar en lo alto de la agenda de Bruselas, con más de 15.000 firmas en su petición. Para el inversor, el mensaje es de cautela: hay reformas en marcha que podrían reducir la fricción regulatoria —una de las mayores quejas del 70% de los fundadores—, pero su materialización es incierta y su calendario, lento.
La nueva frontera: infraestructura, IA, defensa y clima
El último capítulo del informe describe un cambio de centro de gravedad. El ecosistema europeo, antes dominado por el consumo y la fintech, se inclina ahora hacia la infraestructura digital: centros de datos, semiconductores, seguridad, energía y, sobre todo, computación e IA. Un 31% de toda la financiación europea de 2025 fue a empresas de IA/ML, y la deep tech (tecnología profunda) ya capta el 36% de los dólares de capital riesgo europeo, frente al 19% de 2021.
Pero es justo en la infraestructura de IA donde la brecha es más cruda. El informe lo expresa con un dato del propio resumen ejecutivo: 14.000 millones de dólares captados en Europa este año frente a 146.000 millones en Estados Unidos.
La barra horizontal apilada deja poco lugar a la interpretación: Estados Unidos concentra alrededor del 75% del rendimiento global de los clústeres de GPU (la columna vertebral física de la IA), China en torno al 12% y Europa apenas un 7%. Es la materialización, en hierro y silicio, de la dependencia europea. El continente reacciona —el fondo InvestAI de 20.000 millones de euros, la supercomputadora exascala Jupiter en Alemania, los proyectos Nebius, Nscale o Domyn—, pero parte muy por detrás.
El gráfico de barras agrupadas (China, Europa, Estados Unidos) ilustra la misma asimetría en flujos de inversión: la barra estadounidense de 2025 se dispara hasta unos 146.000 millones de dólares, más de diez veces lo invertido en Europa o China por separado. La lectura del informe matiza el dato: el perfil europeo es distinto, con menos capital en infraestructura y modelos fundacionales y más en IA aplicada y vertical (vehículos autónomos, sanidad, automatización industrial), donde empresas como Mistral, ElevenLabs, DeepL o Synthesia demuestran que se puede competir en la frontera con arquitecturas más eficientes y menos capital. La estrategia europea apuesta por la profundidad de aplicación y la experiencia de dominio antes que por la pura carrera de modelos.
El cambio se nota también en la defensa, convertida en prioridad tras la guerra en suelo europeo: la inversión en defensa alcanzó 1.600 millones de dólares en lo que va de 2025 (un 55% más que en 2024), con la megarronda de la alemana Helsing acaparando cerca de un tercio del total y la categoría «IA aplicada a defensa» representando ya el 41% de la inversión del sector —frente a apenas el 4% en 2016—. Otras operaciones destacadas del año incluyen Quantum Systems (176 millones), Isar Aerospace (165 millones), Cambridge Aerospace (100 millones) y Roark Aerospace (75 millones), y en los últimos 18 meses tanto Helsing como los fabricantes de drones Tekever y Quantum Systems han superado la valoración de 1.000 millones. Junto a los fondos generalistas activos en defensa —Eurazeo, Plural, Cherry Ventures— ha surgido una camada de inversores especializados como Keen Ventures, que ha levantado un nuevo fondo de 125 millones de euros. Los compromisos públicos son el viento de cola: 800.000 millones de euros de gasto adicional en defensa hasta 2030 y presupuestos de defensa que escalan hasta el 3,5% del PIB en algunos países europeos.
En clima, Europa sigue liderando globalmente con un 18% de los dólares de VC destinados a empresas «positivas para el planeta», aunque por debajo del pico del 32% de 2023. El liderazgo europeo en este vertical, reforzado por la prioridad de la seguridad energética tras la guerra entre Rusia y Ucrania, contrasta con el repliegue de China —antes el competidor más cercano gracias a sus inversiones en paneles solares y vehículos eléctricos—, cuya cuota ha caído desde 2023 hasta situarse a la par de Estados Unidos y el resto del mundo. La temática se ha sofisticado: donde antes dominaban las empresas de contabilidad de carbono, ahora hay un abanico que abarca fusión, energía limpia y baterías, con operaciones como los 150 millones de la Serie A de la alemana Proxima Fusion (diseño de plantas de energía de fusión) o los 100 millones de CuspAI (materiales avanzados con IA).
El cuadro frontera se completa con dos verticales más que el informe documenta. En robótica, Europa instaló alrededor de 100.000 robots industriales en 2024, frente a los 56.000 de 2016, lo que subraya la amplitud de su base industrial. Y en intensidad de I+D, las grandes tecnológicas europeas siguen por detrás de las estadounidenses en gasto absoluto, pero el informe destaca la profundidad académica del continente —Oxford, el Instituto Max Planck, ETH Zúrich— como cantera de la IA, con una base de talento en IA que ha crecido a un 22% anual compuesto desde 2016. El reto, reconoce Atomico, es que ese conocimiento académico encuentre aplicación industrial y éxito comercial, en lugar de exportarse junto con el talento que lo genera.
Hay, además, una señal estructural alentadora que el informe rescata de un estudio de Dealroom: la cuota europea de la creación mundial de valor empresarial respaldado por VC ha crecido a más del 7% anual compuesto en los últimos cinco años hasta alcanzar el 17% del total mundial. Estados Unidos, que en los años ochenta concentraba casi el 100%, ronda hoy la mitad. Mientras China retrocede (su cuota de valor creado bajó 8 puntos entre la década de 2010 y la de 2020), la de Europa subió 3 puntos. Para construir una cartera diversificada, dice el informe, «el argumento a favor de Europa nunca ha sido tan claro». Es el tipo de afirmación que conviene contrastar: la creación de valor sobre el papel es real, pero su conversión en retorno líquido para el inversor sigue dependiendo de la cadena de salidas que el propio documento describe como deficiente.
El concepto que vertebra este capítulo es el de la «soberanía tecnológica», que Atomico se esfuerza en redefinir: no proteccionismo ni un «Eurostack» a cualquier precio —el documento cita el fracaso del proyecto de nube federada Gaia-X como ejemplo de los límites de los enfoques puramente defensivos—, sino la capacidad de construir activos estratégicos globales tan avanzados y esenciales que den a Europa verdadera influencia. ASML es el ejemplo paradigmático; el informe reclama «más ASML» y apunta a una nueva generación de campeones emergentes: Helsing en defensa, The Exploration Company en el espacio, Proxima Fusion en energía o IQM en cuántica.
La lectura de Maya
El State of European Tech 2025 es, ante todo, un documento de parte: lo firma Atomico, una gestora de capital riesgo que vive de que el inversor institucional asigne más dinero a la tecnología europea. Conviene leerlo con ese filtro. Dicho esto, los datos que aporta —procedentes de fuentes independientes como S&P Global, PitchBook, Cambridge Associates o Invest Europe— dibujan una tesis razonable y, para nuestro estilo de gestión, útil en varios frentes.
Primero, la idea más vendible del informe es a la vez la más sólida y la que más cautela exige. El VC europeo bate al estadounidense a 10 y 15 años (17,2% y 16,7% neto), y la asignación de los fondos de pensiones europeos es ridícula (0,01% del AUM). El relato «retornos superiores + infraponderación masiva = oportunidad» es atractivo. Pero el matiz del DPI es decisivo: esos retornos están en buena parte en valoraciones no realizadas, no en caja distribuida. Para un patrimonio que necesita liquidez, comprar rentabilidad sobre el papel a cambio de bloquear capital durante 12-18 años (los plazos medios hasta una salida de 1.000 millones que cita el propio informe) no es una decisión menor. La promesa de retorno es real; la liquidez, todavía no.
Segundo, el mensaje de fondo —Europa crea empresas de sobra pero no las financia hasta la escala global— es coherente con lo que vemos en los mercados cotizados. La fragmentación de las 36 bolsas europeas, la ausencia de un «Nasdaq europeo» y la escasez de compradores domésticos grandes son problemas estructurales que no se resuelven en un ciclo. El inversor que busque exposición a la innovación europea probablemente la capture mejor, hoy, a través de las cinco grandes cotizadas de más de 100.000 millones (ASML, SAP, Spotify y compañía) y de fondos diversificados que a través de apuestas privadas concentradas, salvo que se acepte explícitamente la iliquidez y la dispersión de resultados propias del capital riesgo.
Tercero, hay que poner el contador a cero con la euforia de la IA. La fotografía de los clústeres de GPU (Europa con un 7% del cómputo mundial) y de la inversión en IA (146.000 millones en EE. UU. frente a 14.000 en Europa) recuerda que en la capa de infraestructura la partida está, por ahora, perdida. La apuesta europea por la IA aplicada y vertical es sensata, pero es una apuesta, no un hecho consumado. Nosotros preferimos tratar la concentración estadounidense en cuatro empresas —más del 40% de todo el VC del país en OpenAI, Anthropic, Infinite Reality y Anduril— como una señal de riesgo de burbuja tanto como de liderazgo: la disciplina en valoraciones que el propio informe pide a los inversores europeos es exactamente la que conviene aplicar al entusiasmo por la IA en cualquier geografía.
En suma: un informe valioso para entender hacia dónde se mueve el capital privado europeo, con una conclusión que compartimos solo a medias. Europa tiene talento, empresas y retornos; le falta capital de crecimiento y, sobre todo, liquidez de salida. Mientras esa liquidez no se materialice de forma sostenida, la asignación a mercados privados europeos seguirá siendo, para un patrimonio prudente, una posición de convicción a largo plazo y tamaño contenido, no la apuesta evidente que la portada del informe sugiere. La ambición está; el compromiso —y la caja— aún están por llegar.