Llevo unos días dándole vueltas al informe anual de TrueBridge Capital sobre el estado del venture capital, y creo que merece que le dediquemos un rato. TrueBridge no es una gestora cualquiera: es la firma que está detrás de los datos de la lista Midas de Forbes (el ranking de los mejores inversores de venture capital del mundo) y gestiona más de 8.000 millones de dólares invertidos exclusivamente en este ecosistema. Cuando alguien así sentado en el centro del tablero te cuenta cómo ha ido el año, conviene escuchar — sabiendo, eso sí, que predica para su parroquia.
Su tesis central se puede resumir en una frase: 2025 fue el año en que el venture capital dejó de ser un mercado de capital para convertirse en un mercado de acceso. Muchos dólares, poquísimos elegidos. Veamos los datos, que son elocuentes.
Levantar un fondo ya no es para todos
Empecemos por el fundraising, porque ahí está la primera sorpresa del informe. Según PitchBook, las gestoras americanas de venture capital captaron 66.100 millones de dólares repartidos en 537 fondos: el menor número de fondos cerrados en más de una década. Pensemos en lo que eso significa: en pleno furor de la inteligencia artificial, con las valoraciones de las startups subiendo por doquier, los inversores institucionales (los limited partners, en la jerga) cerraron el grifo a la mayoría de gestoras.
¿Contradictorio? Solo en apariencia. Los LPs siguen digiriendo los excesos del ciclo 2020-2021: compromisos antiguos que aún no han devuelto dinero, liquidez estirada y, sobretodo, una disciplina nueva a la hora de elegir gestor. El resultado es una bifurcación brutal: los managers consagrados, con equipos estables y acceso a las mejores operaciones, levantan fondos con relativa rapidez; el resto, desgraciadamente, se queda fuera o tarda años. De hecho, TrueBridge apunta un dato que me parece muy revelador: los fondos de más de 500 millones de dólares concentran ya más de la mitad de toda la pólvora seca del sector, pese a ser una fracción pequeña de los fondos cerrados recientemente. Más dólares controlados por menos manos.
El capital trabajó, pero de forma desigual
En el lado de la inversión, el año fue fortísimo en dólares: 339.400 millones desplegados, segundo mejor registro de la historia solo por detrás de 2021. Pero el cómo importa más que el cuánto. El valor invertido creció, según el informe, un 59,8% mientras el número de operaciones bajaba un 4%. En el late-stage, el valor subió un 45% interanual con un 4% menos de operaciones; en venture growth, el valor se disparó un 131% con apenas un 16% más de deals. Es decir: rondas gigantescas para unos pocos elegidos, y un medio del mercado mucho más tranquilo de lo que sugieren los titulares.
¿Y quién se llevó el dinero? La respuesta es monotemática: la inteligencia artificial capturó el 65,6% de todo el valor invertido (unos 222.000 millones de dólares), frente al 47,2% de 2024 y aproximadamente el 10% de 2015. Aproximadamente la mitad del valor invertido del año fue a parar a una fracción minúscula de mega-operaciones: OpenAI, Anthropic, xAI. TrueBridge lo llama "mercado barbell" (fuerza en la cima, actividad en las etapas más tempranas, y un medio silencioso), y creo que es una descripción honesta.
Valoraciones: la palabra del año es dispersión
El informe dedica un capítulo a las valoraciones que me parece de lo más útil del documento. Las medianas pre-money subieron en todas las etapas: 16 millones de dólares en Seed, 49 en Series A, 145 en Series B, 316 en Series C y 857 millones en Series D o posterior. Subidas de entre el 14% y el 40% en un solo año, según la etapa. Y eso son medianas, no medias: la ronda de 40.000 millones de dólares de OpenAI distorsiona cualquier promedio que se quiera calcular.
Ahora bien, el propio TrueBridge matiza: un puñado de compañías excepcionales fijó los precios de referencia de etapas enteras, mientras que para el grueso del mercado la disciplina se mantuvo, con rondas planas o subidas modestas, y con los inversores apoyándose en estructura (preferencias de liquidación y demás cláusulas) allí donde el precio no se sostenía por fundamentales. ¿Eran razonables las valoraciones o estaban estiradas? La respuesta del informe es la sensata: para los líderes con crecimiento duradero, defendibles; para muchos otros, frágiles, sostenidas más por narrativa que por fundamentales. No me parece mala guía para leer cualquier activo de moda, dicho sea de paso.
La liquidez vuelve, pero por la puerta de atrás
El capítulo de exits es, para mí, el más interesante del informe. El valor de salidas casi se dobló hasta los 297.600 millones de dólares en unas 1.635 transacciones, el cuarto mejor año de la década. Salieron a bolsa 48 compañías respaldadas por venture capital (17 de ellas unicornios), acercando el valor de las IPOs a las normas pre-pandemia. Una mejora clara, sí, pero selectiva: los gigantes que todos esperamos (SpaceX, OpenAI, Stripe, Databricks) siguieron retrasando su salida a bolsa.
¿Y cómo consiguen liquidez sus empleados y primeros inversores mientras tanto? Aquí viene el dato que, personalmente, me parece el más importante de las 36 páginas: en los doce meses cerrados a 30 de septiembre de 2025, los secundarios de venture generaron 94.900 millones de dólares en valor de salida, no muy lejos de los 104.700 millones de las IPOs y los 107.100 millones de las adquisiciones. Tres canales de liquidez prácticamente en paridad. El secundario ha dejado de ser una herramienta de nicho con mala señalización para convertirse en un mecanismo central de liquidez.
La implicación es estructural, y TrueBridge la formula sin rodeos: el venture capital ya no consiste tanto en acompañar compañías hasta la IPO como en poseer activos privados escasos durante períodos más largos. Hay más de 1.300 unicornios en el mundo (había menos de 10 en 2005 y 142 en 2015), siete de las diez mayores cotizadas del mundo nacieron del venture capital, y el número de compañías cotizadas americanas se ha reducido aproximadamente a la mitad desde finales de los noventa. La creación de valor se ha desplazado hacia los mercados privados, y quien no tiene acceso, sencillamente no participa.
La curva J empieza a girar
¿Y los retornos? Tras dos años de compresión, 2025 trajo una recuperación medible. La mediana del TVPI (el valor total sobre capital aportado) subió en todas las añadas de 2017 a 2023, una inflexión inusualmente amplia. Los mejores fondos demostraron que siguen entregando: el cuartil superior de la añada 2017 alcanza aproximadamente 2,7 veces el capital, y el de 2018 se acerca a 2,3 veces.
Hay un matiz que me parece muy honesto por parte del informe: las distribuciones reales de efectivo (el DPI) mejoran mucho más despacio. Desde 2017, incluso los fondos del cuartil superior han devuelto aproximadamente 0,8 veces el capital. Es decir, sobre el papel los múltiplos suben, pero el dinero contante y sonante aún no ha vuelto a los bolsillos de los inversores. TrueBridge lo atribuye al calendario (la famosa curva J) y no a un deterioro de valor, y apunta un dato curioso: los fondos del decil superior de la añada 2022, levantados tras el reset de valoraciones, ya rozan TIRes del 19%, superando a los mejores fondos de 2021. Comprar después de la corrección, también en los mercados privados, tiene premio.
¿Y esto qué significa para tu patrimonio?
Hasta aquí el informe. Ahora, mi lectura. Lo primero: TrueBridge vive de invertir en venture capital, así que su optimismo de fondo (proyectan recuperación del fundraising y de la liquidez en 2026) hay que tomarlo con la prudencia de quien escucha al panadero elogiar el pan. Dicho esto, los datos que aportan son de PitchBook y dibujan un mercado más sano que el de 2021: precios de entrada más razonables fuera de la IA, disciplina en el medio del mercado y vías de liquidez diversificándose.
Lo segundo, y para mí lo esencial: este informe es una lección sobre la naturaleza no lineal de esta clase de activo. Como dice el propio documento, en los mercados regidos por la ley de potencias los ganadores no se parecen en nada a la mediana. En venture capital, el retorno medio es mediocre y el acceso a los mejores gestores lo es todo (la diferencia entre el cuartil superior y la mediana — 2,73 veces contra 2,02 en la añada 2017 — es la diferencia entre un gran resultado y uno corriente, y eso antes de contar los fondos malos). Para una familia, eso significa que entrar "en venture capital" sin acceso de primera fila es, con elevada probabilidad, comprar la mediana: iliquidez de década con retornos que no la compensan.
Y lo tercero: la concentración del 65,6% del capital en IA me genera respeto. ¿Plataforma transformadora? Mi tesis es que sí, y los 37.000 millones de dólares que las empresas gastaron en IA generativa en 2025 (3,2 veces los 11.500 de 2024, según Menlo Ventures) son demanda real, no humo. Pero cuando dos de cada tres dólares de toda una clase de activo van a una sola temática, el margen de error colectivo es enorme. Sería irresponsable no recordar que en el año 2000 también había demanda real detrás de internet, y aun así la añada fue calamitosa para quien pagó cualquier precio.
Así pues, el venture capital se ha movido al centro de la creación de valor global, eso me parece innegable. Pero es un juego de acceso, selección y paciencia de década, donde la dispersión de resultados es brutal y la liquidez, un privilegio. Para el patrimonio de una familia, la pregunta no es si el venture capital es atractivo (lo es), sino si tienes acceso a la parte del mercado donde se concentran los ganadores. Si la respuesta es no, hay maneras más sensatas de capturar el crecimiento de la innovación. ¿Tiene sentido?
El tiempo dirá si 2026 es, como pronostican algunos en el informe, el año récord de liquidez. Nosotros, mientras tanto, seguiremos mirando los datos con un café y sin prisa.